Att räkna ut hur ett företag eller en aktie värderas med hjälp av p/e-talet är förrädiskt enkelt. Man tar bara företagets aktiekurs och delar med vinsten per aktie och vips så får man fram kvoten som visar hur många årsvinster placerarna på aktiemarknaden är beredda att betala för det aktuella bolaget.

Ett företag vars aktie kostar 100 kronor (p=price) och som gör 10 kronor per aktie i årsvinst (e=earnings) har ett p/e-tal på 10 (100/10=10). Ett annat bolag som också har en aktiekurs på 100 kronor men bara tjänar 5 kronor per aktie har följaktligen ett p/e-tal på 20 (100/5=20).

p/e-tal = aktiekurs/vinst per aktie

Ju högre p/e-tal desto högre värdering och vice versa. Bara att köpa en portfölj med billiga aktier som har låga p/e-tal och sälja aktier med höga p/e-tal och sedan krossar man börsindex? Troligen inte.

Att bestämma p:et är nämligen inget större problem. Det är bara att ta fram en börslista så finns noteringen på vad en aktie senast handlades för.

Att bestämma e:et är däremot lite bökigare. Håller man sig till rapporterade vinster är det visserligen ganska enkelt för då tar man fasta på den vinst per aktie som bolaget har redovisat för det senast gångna året. Men eftersom historiken är mindre intressant än framtiden när det gäller aktievärdering så är det oftast det närmaste årets eller nästkommande års vinst som man vill stoppa in i nämnaren på p/e-talet.

Här börjar problemen hopa sig. För vem vet hur de framtida vinsterna kommer att se ut? Ingen vet med säkerhet utan det blir en fråga om vilka prognoser man väljer att lita på och att använda sig av. Man kan räkna fram en vinstprognos själv om man är insatt i bolaget och branschen, man kan förlita sig på eventuella guidningar från bolaget och när det kommer till de större och mer bevakade börsbolagen kan man titta på vad genomsnittet av de branschanalytiker som följer bolaget har kommit fram till.

De sistnämnda så kallade konsensusprognoserna för det närmaste årets vinst är det som oftast ligger till grund för e:et när någon på aktiemarknaden pratar om p/e-talet för börsen eller en viss aktie.

Nackdelarna med p/e-talet

Kritik mot p/e-talet saknas inte och visst finns det brister. Det är en ögonblicksbild som baseras på det utvalda årets vinst och speciellt i konjunkturkänsliga eller snabbväxande bolag kan det bli missvisande. Bolagets skuldsättningsprofil speglas inte heller fullt ut, även om räntekostnaderna slår igenom på nettoresultatet, och för verksamheter där tillgångarnas substansvärde är det centrala är det inte heller optimalt. Men enkelheten som p/e-talet bjuder på väger ändå tungt om man vill skapa sig en snabb bild av värderingen.

Alternativet om man vill ta fram en teoretiskt helt korrekt värdering av ett bolag är att göra som en proffsanalytiker och ägna dagar och nätter åt att lägga detaljerade prognoser för de närmaste 5-10 åren, uppskatta en evig tillväxttakt därefter och sedan nuvärdesberäkna alla framtida förväntade kassaflöden från bolaget. Ur denna monstermodell kommer sedan ett helt korrekt värde på aktien att spottas ut.

Helt korrekt förvisso, men det gäller bara så länge samtliga intäkts- och kostnadsantaganden, för samtliga år framåt stämmer och förutsatt att valet av kalkylränta som nuvärdesberäkningen sker med är rimlig. Här pratar vi förrädiskt på en annan nivå än p/e-talet och det enda man egentligen är säker på är att det teoretiskt korrekta värdet i en så kallad DCF-modell kommer att vara fel i praktiken.

Så åter till p/e-talet och frågan vad som är normalt. Eftersom det finns gott om statistik på hur börsbolagen har värderats i modern tid vet vi att snittet över längre tidsperioder i både USA och Sverige brukar landa i närheten av 15, även om det de senaste åren legat något högre än så.

Nivån 15 kan alltså fungera som en bra referenspunkt för vad ett genomsnittligt bolag, i en genomsnittlig konjunkturfas och med genomsnittliga tillväxtmöjligheter kan värderas till.

Ett bolag med bleka tillväxtmöjligheter ska ha ett betydligt lägre p/e-tal än snittbolaget på börsen, medan bolag som väntas öka vinsten i rask takt under flera år framöver ska värderas högre än snittet. Detta eftersom e:et kommer att vara betydligt högre om något år, förutsatt att tillväxtambitionerna infrias.

Tillväxtbolag växer in i sin värdering, brukar det heta, och hur det kan se ut för ett bolag med ett högt p/e-tal på 33 som växer med 20 procent om året exemplifieras i tabellen nedan. Som synes är p/e-talet i exempelbolaget efter bara 4-5 år nere på en normal värderingsnivå räknat på den aktuella börskursen.

Avkastningskrav

Att titta i backspegeln och använda sig av värderingsnivåer som gällt historiskt ger som sagt ett normalt p/e-tal kring 15. Man kan också hitta en referenspunkt att hålla sig i genom att blanda in begreppet avkastningskrav.

Avkastningskravet är ett sätt att beskriva den nivå på avkastningen som en investerare kräver för att vara intresserad av att göra en investering, som att köpa en aktie. Det kan användas som din egen individuella kravbild över vad du vill ha för avkastning för att vara villig att satsa pengar, men också hur det ser ut på aggregerad nivå bland placerarna på börsen.

Före noll- och minusräntans dagar var det vanligt att man utgick ifrån ett avkastningskrav på 8-10 procent. Ett krav som bestod av två delar. En del riskfri ränta på 4-5 procent, vilket är ett slags minimigräns för att det överhuvudtaget ska vara värt att välja något annat än säkra räntebärande statsobligationer, samt en del riskpremie på 4-5 procent som kompenserar för den högre risk det innebär att investera i ett företag.

När den riskfria räntan, i praktiken statsobligationer i stabila länder, för några år sedan sjönk ned mot noll föll också avkastningskravet på köpet. Även om ingen nykter investerare använde en nollränta i kalkylen så bidrog det till att sänka avkastningskravet och till att sätta fart på börsen och på tillväxtorienterade aktier.

Nu är ränteläget mer normalt och ett avkastningskrav på 8-10 procent är gångbart igen. Det visar även PWC:s årliga enkät bland olika aktörer på den svenska marknaden där de svarande i år uppger sig räkna med 8,4 procents avkastningskrav, efter att ha legat i intervallet 7-8 procent sedan finanskrisen.

Källa: PWC-rapporten "Riskpremien på den svenska aktiemarknaden"

Åter till kopplingen mellan avkastningskrav och p/e-talet. Säg att du hittar ett bolag som tjänar 10 kronor per aktie. Tillväxten är tyvärr obefintlig, men å andra sidan är vinsterna extremt stabila och inget talar för att de någonsin ska sjunka. Vad som är rimligt för dig att betala för det här bolaget beror på vilket avkastningskrav du har.

Har du ett krav på 8 procent i årlig avkastning så kan du betala 125 kronor per aktie. Det kommer nämligen att ge exakt 8 procent om året i avkastning eftersom vinsten på 10 kronor per aktie dividerat med priset 125 kronor är lika med 8 procent.

vinst (10kr) / pris (125kr) = avkastning (8%)

Eftersom 125 kronor (price) delat på 10 kronor (earnings) är 12,5 så blir det motiverade p/e-talet på bolaget 12,5 utifrån dessa förutsättningar:

pris (125) / vinst (10kr) = p/e-tal (12,5)

Tycker du att risknivån är högre och vill ha betalt för det i form av ett något högre avkastningskrav på 10 procent så blir det istället 100 kronor du kan betala och ändå infria ditt avkastningskrav. Då är det ett p/e-tal på 10 (100/10) som är motiverat istället:

vinst (10kr) / pris (100kr) = avkastning (10%)

pris (100) / vinst (10kr) = p/e-tal (10)

Som en referenspunkt kan alltså ett tråkigt men urstabilt bolag värderas till ett p/e-tal i intervallet 10-12,5 förutsatt ett avkastningskrav i normalspannet 8-10 procent.

Tillväxten ändrar spelplanen

Med de här grova referenspunkterna för ett normalt p/e-tal i bakhuvudet är det lätt att bli skotträdd när man letar intressanta aktier eftersom många bolag kan handlas till p/e-tal på 15-20 eller ännu högre. Då är det viktigt att komma ihåg att vinsttillväxten bortom det valda vinståret inte fångas särskilt väl i p/e-talet.

För bolag med utmärkta möjligheter att öka vinsten i snabb takt under många år framöver kan ett ganska högt p/e-tal vara motiverat, som vi illustrerade i tabellen tidigare.

Hur högt man kan sträcka sig beror på hur snabb och hur uthållig vinsttillväxten bedöms vara, vilket inte är det lättaste att uppskatta. I boken Investeraren av Jonas Bernhardsson finns en överskådlig tabell som ger viss guidning till vilka p/e-tal som är motiverade vid olika avkastningskrav och vid olika nivåer på vinsttillväxten. Här utgår beräkningarna ifrån en tillväxttakt som gäller under de kommande 15 åren.

Källa: Investeraren av Jonas Bernhardsson

Som synes så ska en långvarigt låg tillväxttakt mynna ut i låga p/e-tal medan det går det att motivera ganska höga p/e-tal när den väntade vinsttillväxten börjar komma upp mot 15 procent eller högre, även vid avkastningskrav på 8 och 10 procent.  

Med det sagt. Ju högre p/e-tal desto känsligare blir ett bolag och en aktie för bakslag. Krossas tillväxtprognoserna av en aggressiv konkurrent, ändrade politiska förutsättningar eller egenproducerade fiaskon så brukar både vinstprognoserna och p/e-talen sänkas samtidigt och då blir kursfallet i aktien brutalt.

Omvänt så kan resan uppåt bli helt fantastisk när ett bolag växlar upp sina tillväxtmöjligheter och investerarna höjer såväl vinstförväntningar som p/e-tal samtidigt. Hittar man dessa bolag, med låg värdering och oupptäckt tillväxtpotential, före den stora massan så luktar det jackpot.

Med risk för att vara övertydlig, ett högt p/e-tal är motiverat om man tror att den gröna pilen i vinstgrafiken nedan speglar nuläget medan det är dags att gå hem från festen om man befarar att den röda pilen pekar ut var bolaget befinner sig.

Slutligen. Det stämmer att p/e-talet i vissa avseenden är underlägset avancerade beräkningar av kassaflödet, substansen, avkastningen på kapitalet eller skuldjusterade nyckeltal som ev/ebit eller ev/ebitda. Men dessa nyckeltal har sina egna brister och tar man bara för vana att scanna av balansräkningens skick, tillväxtutsikterna och konjunkturläget innan man gör ett investeringsbeslut så vill jag ändå hävda att p/e-talet oftast är det bästa och mest lättbegripliga sättet att värdera en aktie.