Som utomstående är det enkelt att säga vad som behöver göras får att få upp aktiekursen i ett bolag: öka tillväxten och höj marginalerna. Klart.

I verkligheten tenderar mycket annat att komma i vägen. Som en global pandemi som stänger ner hela samhällen, en inflationschock, frakthaverier, kinesiska bojkotter och krig på stora marknader.

Dramatiska händelser som alla har landat i Helena Helmerssons knä under de exakt fyra år hon varit vd på H&M och som försvårar en utvärdering av hennes insats. Å ena sidan är det uppenbart att det finns konkurrenter som växer snabbare och är lönsammare även i denna tuffa miljö, å andra sidan har stora grepp tagits på kostnadssidan och på butiksportföljen som gör att rörelsemarginalerna nu pekar uppåt igen.

I det bokslut som Helena Helmersson och den nyutnämnda efterträdaren Daniel Ervér presenterade tillsammans på onsdagsförmiddagen ökade den justerade rörelsemarginalen från nedpressade 1,3 procent till 7,2 procent under räkenskapsårets sista kvartal och marginalen gick från 3,2 till 6,2 procent för helåret 2023 (december-november).

Helena Helmersson lämnar över vd-posten till Daniel Ervér

Rörelsevinsten var dock 4 procent lägre än vad analytikerkåren hade väntat sig. Inte en enorm avvikelse men det ska sättas i ljuset av att H&M-aktien i fjol steg med 57 procent och att en viktig orsak till det var att bolaget rörde sig mot, och höll fast vid, målet att nå 10 procents rörelsemarginal under 2024.

Snittprognoserna på aktiemarknaden har visserligen inte pekat på att H&M ska nå dit utan snarare landa strax under 9 procent men efter onsdagens rapport – där målet beskrivs som en ambition för 2024 - släcks nog hoppet om tvåsiffriga marginaler i år. Det är en förklaring till den sura kursreaktionen på rapporten.

En annan förklaring är att tillväxten också seglar upp som ett allt större frågetecken. Omsättningen för helåret 2023 var känd sedan tidigare och innebar en uppgång på 6 procent, men en nedgång på 1 procent mätt i lokala valutor.

I rapporten släpper H&M nu siffrorna för perioden 1 december till den 29 januari, i praktiken två tredjedelar av det nya räkenskapsårets första kvartal, och de visar på en negativ tillväxt om 4 procent i lokal valuta.

Det långsiktiga målet om 10-15 procents tillväxt är just nu väldigt avlägset även om Daniel Ervér, som hämtas internt från chefsrollen på H&M-varumärket, påpekar att han har jobbat hårt med att ta ned kostnader och skapa en bra struktur och en plattform som är redo för att skapa lönsam tillväxt framöver. Att växa, digitalisera och stärka kunderbjudandet i hård konkurrens är inte gratis och ett besked i rapporten är att investeringarna väntas öka med 30 procent i år.

Viss draghjälp till tillväxten ska komma från butiksöppningar, trots att man netto planerar att stänga 60 butiker i år. Nya butiker på tillväxtmarknader ska helt enkelt kompensera för neddragningarna på de mer etablerade marknaderna. Konsumenter som får ta del av lägre räntor och reallöneökningar kan förhoppningsvis också ge draghjälp i år men frågan kvarstår om H&M verkligen kan växla upp till målintervallet inom överskådlig tid och hur troligt det är att marginalmålet uppnås ifall man inte snart får en tillväxtskjuts.

Värderingsmässigt handlas H&M till ett p/e-tal på 29 sett till den rapporterade vinsten för 2023 och aktiekursen efter onsdagens rapportfall. För 2024 faller multipeln till 17 baserat på prognoserna inför bokslutet, som sannolikt kommer att hyvlas ned något de närmaste dagarna. Då är värderingen i själva verket lite högre.

Utdelningen på 6,50 kronor är en upprepning från i fjol och motsvarar hyggliga men inte fantastiska 4 procent i direktavkastning. Balansräkningen är dock stark så man kan vara hyggligt trygg med fortsatta utdelningar på minst den här nivån spetsat med återköp. Och med stödköp av Stefan Persson mellan rapporterna är det svårt att se någon total genomklappning av aktiekursen.

Efter förra rapporten var vi försiktigt positiva till aktien och såg potential i ett närmande av en tvåsiffrig marginal i år och i att det varma höstvädret var ett övergående problem. Nu står aktien på ungefär samma punkt igen, men marginalhoppet har falnat, tillväxtstoryn är inte helt övertygande och det interna vd-bytet talar inte för någon strategiförändring som lockar aktieköpare i närtid.

En tumregel på börsen är ”When in doubt, stay out”. Den klär H&M-aktien bra nu. Vi kliver åt sidan och avvaktar.