Vi på Börsveckan älskar att leta efter fina småbolag som över tid utvecklas stabilt med långsiktiga entreprenörer som ägare i bakgrunden. Och ju mindre de är desto större är chansen att de är underanalyserade vilket kan skapa köpmöjligheter. Lilla Skåne-möllan på First North, med anor från 70-talet, är ett nytt bolag för oss och som med ett börsvärde kring 1 Mdkr kan hamna under radarn för institutionella placerare förrän det sker större kursrörelser. Och det var precis det som inträffade under fjolåret. Bara under 2022 steg aktien med nästan 70 procent p.g.a. stigande spannmålspriser. Detta efter Rysslands invasion av Ukraina.

Bolaget grundandes ursprungligen av livsmedelsingenjören Sten Persson, kvarnmästaren Evald Nilsson och möllaren Nils Jönsson år 1972. De såg möjligheten att bli en smidig och lyhörd resurs för mindre och medelstora bagerier och konditorier. Redan från start vågade de gå mot strömmen genom att använda en ny unik sorts silo i stål och plåt istället för de traditionella i betong.

Skräddarsyr produkter

Sedan dess har Skåne-möllan utvecklats till att idag vara en av de ledande svenska spannmålsinnovatörerna. Man skräddarsyr produkter för olika applikationer och linjer och har en produktionsapparat som tillåter mindre batcher och möjlighet att mala var sort för sig. Aktien noterades år 1998 och en större aktieägare är idag Tibia Konsult som även är största ägare i det skånska investmentbolaget Midway.

Skåne-möllans bassortiment består av vetemjöl, rågmjöl och blandningar mellan dessa. Försäljningen på hemmaplan utgör vidare 90 procent av omsättningen där övriga Europa står för resterande del. Produkterna säljs under eget varumärke och till livsmedelsproducenter men också till privatpersoner via t.ex. Mylla.se. En konkurrent kan således vara handlarnas egna varumärken. Det gäller framför allt i svårare ekonomiska tider när konsumenterna letar efter lågprisalternativ och kanske tummar något på kvalitén. Detta syns inte minst i att konsumenter idag väljer bort ekologiska varor när inflationen är skyhög.

Den här texten publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 7 den 13 feb

Läs mer om Börsveckan.

Å andra sidan finns det långsiktiga underliggande marknadsfaktorer som gynnar Skåne-möllan. Den främsta tillväxtfaktorn är närproducerat, vilket ofta också betyder ekologiskt. I och med krig i vårt närområde har denna faktor aktualiserats alltmer i och med debatten om Sveriges grad av självförsörjning av livsmedel. Här ligger vi idag förhållandevis lågt till gentemot andra länder. Enligt LRF ligger Sveriges självförsörjningsgrad i sin helhet på omkring 50 procent idag (75 procent år 1988), vilket kan jämföras med Finlands 80 procent eller för den delen Danmarks om 130 procent.

Fin historisk tillväxt

Historiskt, om vi blickar mot de senaste sju åren 2018-2022, har omsättningen växt med 11,3 procent i snitt årligen från 174 Mkr i omsättning år 2018 till 2022 års siffra om 272 Mkr. Under samma period har de europeiska spannmålspriserna stigit från cirka 165 Euro per ton år 2019 till 290 Euro per ton vid inledningen av 2023. Under 2022 steg priserna kraftigt och det fick som sagt Skåne-möllans aktie att flyga som en raket under året, givet att det finns en hävstång här i förhållande till kostnadsbasen.

Det var alltså inte oväntat att omsättningen ökade under året ökade med 27 procent till 272 Mkr. För det sista kvartalet var samma siffror 32 respektive 79 Mkr. Givet fortsatt höga marknadspriser hamnade rörelsemarginalen på 9,5 procent (12,7) under fjolåret, varav 18,4 procent (19,7) i Q4. Det är historiskt höga lönsamhetsnivåer, även om resultatet påverkats av bl.a. stigande försäljningskostnader. Lönsamheten överträffar situationen som rådde under åren 2016-2019, innan pandemin och kriget, då rörelsemarginalen pendlade mellan 6,9 och 8,6 procent – med ett genomsnitt på 7,9 procent. För hela perioden 2016-2022 är motsvarande siffra 9,6 procent.

Men det är inte bara resultaträkningen, och där i lönsamheten, som sticker ut. Det gör även balansräkningen. Vid utgången av det fjärde kvartalet hade Skåne-möllan en nettokassa på 13 Mkr och det har därmed skapat möjlighet för ledningen att föreslå en utdelning om 1,4 kr per aktie (1,4). Det betyder cirka 74 procent av resultatet per aktie och vittnar om att ledningen kan berika aktieägarna också i lite sämre tider baserat på en stabil intjäningsförmåga genom livsmedelsprodukter.

Att investera i råvarurelaterade bolag, som säljer produkter utan hög grad av differentiering mot andra konkurrerande märken, gör att kostnaderna och volymkapaciteten är viktig och där har Skåne-möllan så klart en akilleshäl mot stora aktörer. Som exempel kan nämnas Lantmännen Cerealia som under 2021 uppvisade en bruttomarginal överstigande 45 procent, vilket är strukturellt högre än för Skåne-möllan om 24 procent under samma period.

Med det sagt kan närproducenter, som är nischade mot t.ex. ekologiska produkter, ha marknadsfördelar vilket talar för en premievärdering i ett lite längre perspektiv. Det man tänka sig är att närproducenterna kan vara attraktiva uppköpskandidater för större koncerner som vill utvidga sin geografiska närvaro och uppnå vissa kostnads- och intäktssynergier i t.ex. distributionskedjan.

Och hur ska man egentligen se på framtiden och värderingen för Skåne-möllan? Pandemiåren med stimulanser och sedan kriget i Ukraina har onekligen försvårat marknadsvisibiliteten för spannmål i Europa - åtminstone på kort sikt i utbud och efterfråga. Före kriget var Ukraina den femte största veteexportören globalt med en världsandel om 12 procent.

Ingen fyndvärdering

I vår finansiella prognos lutar vi oss mot Skåne-möllans resultatförmåga de senaste åren, där vi antar en genomsnittlig omsättningstillväxt om 10 procent per år kombinerat med en rörelsemarginal om 9,6 procent. Antar vi detta för perioden 2023-2024, d.v.s. vi utgår från mer normala marknadsförhållanden, så landar vi på en ev/ebit om 36x per 2023. Vi har då också tagit hänsyn till dagens nettokassa om 13 Mkr. Ställt mot att vi under 2023 och 2024 förväntar oss en tillväxt i rörelseresultatet om 10 procent i snitt är det alltså ingen fyndvärdering.

Ovan värderingssituation kan man översätta med att förväntningarna reflekterar framtida prisbild och utan att spekulera i att spannmålspriserna åter ska skjuta i höjden så framstår risk/rewarden i Skåne-möllan-aktien som neutral - en rättvis till något hög värdering. Värderingen kan i sammanhanget de facto länkas till att bolaget på sikt är en uppköpskandidat för mjölproducenter som vill konsolidera marknaden - t.ex. Lilla Harrie Valskvarn eller Frebaco Kvarn.

På egna ben lämnar värderingen dock ingen större uppsidepotential men skulle aktien i en sämre konjunkturmiljö pressas, om vi i stället går mot deflationstider, kan fyndlägen troligen uppstå. Men här och nu är sidlinjen bästa valet.

Avvakta med Skåne-möllan.

Den här texten publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 7 den 13 feb

Läs mer om Börsveckan.