Tokmanni (6,85 EUR) är en finsk lågpriskedja med ett brett erbjudande. Allt från produkter inom städning och renovering till kläder och mat.

Under 2023 köpte Tokmanni svenska Dollarstore, vilket ökade försäljningen med 30%. Idag omsätter koncernen drygt 1,7 miljarder euro i bolagets 385 butiker, varav 240 under varumärket Tokmanni och 145 under Dollarstore. Det gör Tokmanni till en av Nordens största lågpriskedjor. Konkurrenter inom hela eller delar av affären är aktörer som Rusta, ÖoB, Clas Ohlson och Puuilo. 

Mika Rautiainen har varit VD sedan 2018 och äger aktier för 1,3 MEUR. Rautiainen är 64 år och i juli meddelade bolaget att han kommer gå i pension sommaren 2026. Då kommer Sampo Päällysaho tillträda posten. Päällysaho arbetar idag som chef över livsmedel på finska dagligvarukedjan S Group.

Tokmanni-aktien har gått riktigt svag på börsen och är ner drygt 40% i år. Dels har en svag konsument i Finland hämmat tillväxten under en längre tid. Men framför allt har integrationsproblem och en pressad marginal i Dollarstore präglat utvecklingen.

En viktig del av förvärvet var att Tokmannis möjligheter att öppna nya butiker i Finland börjar minska. Ledningens syn är att Dollarstore har större möjligheter till fortsatt butiksexpansion. Även innan förvärvet hade Dollarstore expanderat butiksnätet kraftigt, ungefär med 10 nya butiker per år.

Ras i Q3

Bolaget presenterade siffror för det tredje kvartalet den 14/11. Det fick aktien att falla 17% under rapportdagen.

Tillväxten för hela koncernen var 7,3% (14,3). Det drivs till stor del av 10 nyöppnade butiker jämfört med Q3 2024. Den jämförbara tillväxten (i konstant antal butiker jämfört) var 0,7% på koncernnivå och -1,4% för Dollarstore.

Hittills under året har tillväxten varit svag inom Tokmanni-delen. Ledningen framhäver att dåligt väder påverkade försäljningen av sommarprodukter (exempelvis grillar) i Q2 negativt. Som följd fick även utförsäljningar av lager göras, vilket pressat bruttomarginalen. Utförsäljningar av lager har även gjorts inom Dollarstore, och i synnerhet under Q1, vilket också tyngt bruttomarginalen.

Inom Tokmanni har trots den svaga tillväxten och nya butiksöppningar rörelsemarginalen gått åt rätt håll. Det är starkt och förklaras främst av bra kostnadskontroll.

Dollarstore åt fel håll

Däremot är Dollarstore fortsatt det stora frågetecknet. Efter att ha uppvisat relativt bra jämförbar tillväxt under första halvåret 2025 var tillväxten istället negativ (-1,4%) i Q3.

Dollarstore har historiskt tydligt konkurrerat på pris. Stora delar av sortimentet är varor som kostar mellan 10-30 kr. Tokmanni är också en lågpriskedja, men har fler egna produkter och externa märken med högre prispunkt. Högre priser visar sig exempelvis genom att Tokmanni-butiker i snitt har dubbelt så hö omsättning som en Dollarstore-butik.

Strategin är att byta ut en del av Dollarstores billigaste varor till egna Tokmanni-varor. Det ska öka värdet på den genomsnittliga varukorgen och stärka lönsamheten.

Enligt ledningen går försäljningen av Tokmanni-varor bra och i vissa fall bättre än väntat i Dollarstore-butiker. Det är positivt. Däremot föll antalet jämförbara butiksbesök i Dollarstore med 4,9% i Q3. Högre priser (+3,6%) kunde alltså inte kompensera för färre antal besökare.

Lägre andel rabatterade varor jämfört Q3 2024 är en förklaring till det minskade antalet butiksbesök. Däremot finns risken att utfasning av produkter med lägst prispunkt driver bort delar av Dollarstores kundbas, som troligen handlat just på grund av lågprisvarorna.

Vår bild är också att ledningens strategi kring sortimentet inom Dollarstore förändrats något över tid sedan förvärvet. Att införa delar av Tokmannis sortiment har alltid varit strategin, men senaste tiden har än större fokus riktats mot att fasa ut produkter med lägst prispunkt.

Ledningens bild är att detta långsiktigt är bästa vägen för att öka lönsamheten per butik i Dollarstore. Samtidigt medger bolaget att förändringen av sortimentet varit mer krävande och tagit längre tid än väntat.

Vi har svårt att avgöra om det är rätt strategi i längden. Utvecklingen i butiksbesök har varit relativt slagig historiskt och det är troligtvis för tidigt att dra tydlig slutsatser efter utvecklingen i Q3. Däremot tycker vi det finns en tydlig risk att högre värde på varje varukorg inte kommer kunna väga upp för tappade kunder.

När syns synergierna?

Vid förvärvstillfället uppgav bolaget att årliga synergier på 15 MEUR skulle uppnås. Nu uppger ledningen av synergier på nästan 22 MEUR kommer vara uppnådda vid slutet av 2025. Trots det har marginalen, både för koncernen och i Dollarstore, tydligt försvagats under året.

Däremot tycker vi kommunikationen varit svag. Under året har det framkommit att Tokmanni säger att synergier uppnåtts, trots att det handlar om nya leverantörsavtal som får påverkan på siffrorna först efter ett antal månader eller år. Det gör att svårt att säga när fulla effekterna syns i siffrorna, men rimligtvis bör stora delar realiseras kommande året.

Även aggressiv utförsäljning av produkter i Dollarstore har hämmat lönsamheten, vilken är en effekt som bör minska framåt.

Drar tillbaka utdelningen

Något som troligen bidrog till den kraftiga reaktionen på rapportdagen var att styrelsen drog tillbaka andra hälften (0,34 euro per aktie) av den tidigare föreslagna utdelningen avseende 2024 års vinst.

Skuldsättningen har ökat rejält senaste kvartalen. Vid utgången av Q3 uppgick nettoskulden till 3,6x Ebitda (exkluderat IFRS-effekter). Det är klart över målet om 2,25x.

På rullande tolv månader är rörelsemarginalen (inklusive räntekostnader för leasing) 3,6% jämfört med 4,6% 2024. Det påverkar negativt. Dessutom har den nya, gemensamma, inköpsstrategin ökat lagerhållningen i Dollarstore. Tidigare använde bolaget sig av grossister som levererade produkter direkt till respektive butik. Idag levereras istället en stor del från Dollarstores centrallager i Örebro.

Enligt VD Rautiainen finns utrymme kvar till bolagets lånekonvenanter, som dock inte specificeras. Ledningen hävdar den pausade utdelningen handlar om att skapa möjligheter för framtida tillväxtsatsningar. Vi tror snarare utvecklingen inom Dollarstore varit svagare än väntat och att bolaget nu behöver alla medel för att stärka balansräkningen kommande år.

Nyligen emitterade bolaget en obligation på 100 MEUR med en fast ränta på 4,75% , vilket är lågt. Vi ser heller ingen akut risk för nyemission. Q4 är säsongsmässigt starkast kassaflödesmässigt och nuvarande marginal är pressad. Om däremot resultatet fortsätter att försvagas även under nästa år kan balansräkningen bli ett stort problem.

Billigt men ovisst

Under de fem åren innan förvärvet av Dollarstore hade Tokmanni uppvisat en rörelsemarginal om 7,1% i snitt. Dit är det väldigt långt idag.

I juli sänkte bolaget sina prognoser för helåret 2025 och i samband med Q3-rapporten snävades intervallen ner. Nedersta delen av guidningen för rörelseresultatet (85 MEUR) implicerar ett resultat på 48,5 MEUR i Q4. Det motsvarar en ökning på 2% av rörelseresultatet jämfört med Q4 2024. Jämförelsevis är tillväxten i rörelseresultatet -30% i år och var -11% i Q3.

Dels verkar bolaget se vissa positiva signaler i marknaden. Men framför allt är VD Rautiainen relativt konfident att tydliga resultat från åtgärder som genomförts senaste året kommer börja synas i Q4. I och med att guidningen gavs i mitten av Q4 bör bolaget ha relativt mycket data som stödjer det.

Vi räknar med 3,5% tillväxt i år (1 735 MEUR i omsättning) med 3,6% rörelsemarginal (cirka 85 MEUR enligt bolagets resultatmått).

Kommande år räknar vi med 4,5% respektive 4,0% tillväxt. Det är relativt i linje med konsensus och bygger på viss förbättring i den finska konjunkturen samt fortsatt butiksexpansion i Dollarstore. I kombination med att vissa kostnadssynergier realiseras räknar vi med en marginal på 4,8% i slutet av prognosperioden.

Tokmanni handlas nu till 0,4x EV/S på redovisade siffror. På våra prognoser för 2026 värderas aktien till 9,5x EV/Ebit och P/E 9,0x. Det är billigt ur ett historiskt perspektiv samtidigt som rörelsemarginalen (4,2%) är en bra bit under de nivåer som bör vara möjliga på sikt.

"Gamla" Tokmanni går helt okej i en svag marknad och utvecklingen där är vi inte särskilt oroade för. Hur aktien kommer gå beror till stor del på Dollarstore. Det är uppenbart att utvecklingen varit svagare än väntat sedan förvärvet.

Den ansträngda balansräkningen höjer helt klart risknivån och gör nedsidan i ett pessimistiskt scenario jobbig. Förvisso är VD Rautiainen i pensionsålder, men att lämna bolaget mitt under integrationsarbetet skapar en del frågetecken.

Samtidigt är börsen väldigt negativ till aktien för stunden. Halva Q4 har redan gått och ledningen verkar konfidenta att tydliga förbättringar ska ske i kvartalet. Man behöver troligtvis inte skynda in i aktien, men blickar vi ut ett år tror vi sannolikheten ändå är relativt stor att aktien står en bit högre än idag.