Den 1 mars trädde lagen om straff för olovlig finansiell verksamhet i kraft. Syftet är att hindra penningtvätt och oregistrerad betalningsförmedling. Lagen ändrade heller inte vilka verksamheter som kräver tillstånd av Finansinspektionen. Däremot gjorde lagen det straffbart med upp till två års fängelse om man saknar tillstånd.

Vips uppstod ett stort problem på den svenska emissionsmarknaden. Att ställa ut emissionsgarantier "yrkesmässigt" har alltid krävt FI-tillstånd. Men i praktiken har nästan ingen garant skaffat tillstånd eftersom man inte definierat sig som "yrkesmässig" garant. Frågan kändes ju akademisk och irrelevant. Med med två års fängelse i potten så ändrades kalkylen. Över en natt började alla rådgivare och garanter oroa sig för definitionen av "yrkesmässiga" emissionsgarantier.

Det här blev en jättesnackis bland hundratals emissionsaktuella börsbolag och deras rådgivare. Som referens kan nämnas att av de senaste två årens 335 företrädesmissioner på svenska börslistor så tecknade garanter för i snitt 28% av vad som tecknades av övriga investerare, enligt Finance Lab.

FI tog bladet från mun

Sedan hände något ovanligt. Finansinspektionen tog bladet från munnen och gav sällsynt tydlig vägledning via ett rättsligt ställningstagande den 25 juni. Avgörande enligt FI är vem som lämnar åtagandet mot bolaget, inte vem som bär risken. Den som lovar bolaget att emissionen blir fylld behöver tillstånd. En privatinvesterare som bara åtar sig att köpa aktierna av institutet, om garantin utlöses, behöver inget tillstånd.

Det gav grönt ljus åt den lösning som marknaden redan hade börjat testa. En aktör med tillstånd ställer ut emissionsgarantin mot det emitterande börsbolaget men avhänder sig risken via undergaranter, som alltså inte behöver tillstånd. DNB Carnegie har exempelvis använt sitt tillstånd i enstaka emissioner och Vator Securities har lagt stor kraft på att facilitera garantier. Vissa andra rådgivare verkar istället strunta i emissionsgarantier numera.

Sjuka regler kan ha sund bieffekt

Det här är ett fånigt och lite sjukt regelverk. Det finns ju vad jag vet inga belägg eller logiska skäl att misstänka att emissionsgarantier skulle ha varit ett sätt att tvätta pengar. Men även en bisarr och missriktad regel kan ha goda bieffekter.

En garant är ju per definition någon som inte vill äga aktien. Ändå har garanter blivit en grundbult för börsbolag som ska göra nyemission. Det är ganska sjukt för det ledningen gör är ju att ägna kraft och energi åt investerare som kräver betalt för ens överväga risken att bli aktieägare.

Vore det inte bättre att uppvakta de ägare som redan har pengar i bolaget? Om styrelsen visar sig aktieägarvänlig mot dem så kanske de vill fortsätta att investera? Men när styrelsen premierar garanter på bekostnad av befintliga ägare så kan de inte förvånas om samma ägare är illojala tillbaka.

Man kan hoppas att de nya hårdare tillståndskraven gav en tankeställare. Bolag som klarar en emission utan garanter har bevisat sig. Och lika talande är det med bolag som inte överlever utan dyra garanter.

Namnge undergaranterna

En sak har dock blivit sämre. Tidigare stod garanterna med namn i emissionsdokumenten. Nu kan undergaranterna ibland gömma sig bakom institutet. Det ska inte accepteras. Vilka som får betalt och hur mycket är sådant en ägare behöver veta för att kunna bedöma emissionen. Det är en klar varningsflagga när undergaranternas namn och villkor hemlighålls.

Afv-krönikören Thomas Eriksson skrev nyligen en intressant krönika om att fler långsiktiga investerare behövs som garanter. Han exemplifierade med den i år saligen bortgångne Göran Ofsén, en mycket intressant människa och investerare som jag hade förmånen att ha återkommande kontakt med i flera år när han skrev krönikor för Afv.

Ja, det behövs fler som Göran Ofsén. Men allra helst som villig tecknare i nyemissioner. Hela grundidén med garanter är nämligen fundamentalt dålig för de flesta bolag, anser jag.

Flaggorna som väger tyngst

Afv Emissionsguide granskar nästan alla företrädesemissioner på svenska börslistor och flaggar för det som är värt att lägga märke till.

Jag lägger stor vikt särskilt två varningsflaggor. Satsar nyckelpersonerna egna pengar i emissionen? Och hur stor del av emissionslikviden försvinner i emissionskostnader? Emissionsguiden flaggar även för särskilt positiva saker. Två viktiga plusflaggor för mig är om gamla ägare växlar upp i emissionen eller om det kommer in nya starka ägare.

En annan tumregel är att undvika "återfallsemittenterna". Ett bolag som hämtat in emissionspengar vartannat år i tio år lär göra det igen. Ska man tro något så måste det finnas extra övertygande sakskäl till att just den här emissionen blir den sista. Håll er borta i annat fall!

Skalbolagen drar till sig vrak

Något annat att undvika är Spotlights nya innovation "RTO-bolag". RTO står för reverse takeover. Det handlar om tomma skalbolag som direktnoteras med så lite som 0,5 Mkr i kassan för att sedan hitta ett rörelsedrivande bolag att gå samman med. Ett slags SPAC utan kapital alltså. Idag finns fem RTO-bolag och samtliga värderas långt över sina (magra) nettotillgångar. Det första och kanske värsta, HF Reverse RTO, nådde nästan 150 Mkr i börsvärde med knappt 2 Mkr i kassan som enda tillgång.

Omvända förvärv är inget suspekt i sig. Både Sagax och Balder kom till börsen den vägen. Problemet är urvalet. Affärsmän med svagt facit drar inte till sig bra bolag, och ett bolag med goda alternativ väljer inte ett kapitalfattigt skalbolag. Nobelpristagaren George Akerlof beskrev mekaniken 1970 med begagnade bilar. När bilköparen inte kan skilja de välskötta bilarna från de vanskötta ("vraken") så hamnar priset mitt emellan. Men det innebär att säljarna med bra bilar drar sig ur marknaden. Då faller snittkvaliteten och priset faller igen och till slut säljs bara vrak.

Ändå är börsen en bra sak

Det här är inget argument mot företrädesemissioner eller publika börsbolag. Poängen är att man måste vara nitisk med att förstå situationen. Varför går det här bolaget till marknaden? Varför erbjuds just jag chansen att teckna aktier? Vem har då tackat nej innan?

De här aningen paranoida frågorna är nämligen ännu jobbigare utanför börsen. På börsen finns likviditet och transparens som vida överstiger det onoterade alternativet. Och därmed mycket mindre anledning att vara paranoid.