Alimak (131,8 kr) utvecklar, tillverkar och servar hissar och plattformar för vertikal transport och arbete på höjd. Kunderna finns främst inom bygg, industri, energi och fastighetsförvaltning och köper allt från tillfälliga bygghissar till fast installerade industri- och fasadhissar, samt service på redan installerad utrustning.

Bolaget grundades 1948 i Skellefteå men har idag sitt huvudkontor i Stockholm. Årsomsättningen uppgår till knappt 7 Mdr kr med cirka 3 000 anställda. Drygt 60% av intäkterna kommer från nyförsäljning och resterande 40% från eftermarknad i form av service och reservdelar. Bolaget säljer i över 120 länder och är en av de större globala aktörerna på sin marknad.

VD sedan 2020 Ole Kristian Jødahl äger aktier för cirka 16 Mkr. Största ägare är investmentbolaget Latour med 29,8% av kapitalet. Latours COO Heléne Mellquist är styrelseordförande i Alimak.

Kvalitetskärna som ger stabilitet

Affärsområdet Industrial säljer permanenta industrihissar för tuffa miljöer. Industrial är Alimaks vinstmotor och utgör en stabil bas som bolaget kan luta sig mot när konjunkturen viker. Rörelsemarginalen har ökat successivt under de senaste åren och ligger nu runt 25% (jämfört med 21% under 2021) och cirka 55% av omsättningen kommer från service på en installerad bas av hissar som byggs på år för år. Investeringsbehovet är litet. Kombinationen gör affären till en stabil kassamaskin.

Hissarna kommer i två varianter. Dels kuggstångshissar som klättrar längs en fast mast, och dels vanliga linhissar som drivs med stållinor över ett maskindrivet hjul. I hamnar levererar Alimak hissar till de stora kranarna som lastar containerfartyg, och där är bolaget marknadsledare.

En industrihiss sitter ofta i drift i över 20 år. Det ger en lång och lönsam eftermarknad av service och reservdelar. De stora projekten kräver dessutom teknik- och avtalskunnande som nya aktörer har svårt att matcha, vilket skapar en konkurrensfördel för bolaget. Försäljningen är spridd globalt, med tyngdpunkt i Europa och Nordamerika och en mindre del i Asien.

Den organiska tillväxten per kvartal har varit ca 10% i snitt senaste tre åren. Affärsområdets ambition är att växa snabbare än koncernen (koncernens mål är 8-12%) med bibehållen rörelsemarginal.

Marginaluppsida i Facade Access och Construction

Facade Access är bolagets största affärsområde. Sedan 2023 har den organiska tillväxten varit i snitt 1%. Marginalen har samtidigt ökat från 6,3% till 13,3%. Det stora lönsamhetslyftet men stampande försäljningen beror på samma sak. Divisionen tyngdes länge av ett antal fastprisprojekt som tagits till för låga priser och blödde ut över flera år. Bolaget uppger att dessa förlustprojekt nu är helt utfasade.

Förvärv av Pro-Bel

Den 15 juli offentliggjordes förvärvet av kanadensiska Pro-Bel som tillhandahåller anordningar och utrustning för arbete på fasader och fallskydd samt eftermarknadstjänster. Priset blev cirka 1,4 Mdr kr (8,3x Ebita, jämfört med Alimak på ca 12x R12M) och finansieras med lån. Omsättningen uppgår till 473 Mkr (R12M) med en justerad rörelsemarginal på ca 35% som bolaget beskriver som uthållig.

Den höga lönsamheten grundar sig i ett modulärt och standardiserat produktconcept (billigare inköp) samt en hög produkt tillgänglighet (högre priser) och ett starkt bidrag från eftermarknadstjänster. Strategiskt breddar affären Facade Access mot lägre byggnader (mindre projektberoende) och stärker närvaron i Nordamerika. Bolaget räknar med både sälj- och kostnadssynergier men kvantifierar dem inte. Kursen steg 6% på beskedet.

Pro forma lyfter det Facade Access till nästan 18% rörelsemarginal, alltså i linje med målet, och koncernen till cirka 18%. Bolaget säger samtidigt att den organiska marginalförbättringen i gamla Facade Access ligger fast. I den nya strukturen skulle det gamla 18% målet innebära omkring 21% marginal istället.

Målet för Facade Access är att nå 18% rörelsemarginal till 2028 vilket ska drivas av mer eftermarknad (där orderingången för renovering och utbyte uppges ha ökat 50% på två år), fortsatt projektdisciplin, en förflyttning uppåt i värdekedjan, ökat fokus på infrastruktur som broar och tunnlar, samt digitalisering. Om divisionen nu kan återgå till tillväxt när förlustprojekten är utfasade kan förmodligen den operativa hävstången också bidra till fortsatt marginallyft.

Alimak har även stora ambitioner för Construction som just nu är i en djup cyklisk svacka. Marginalen har fallit från omkring 18% mellan 2021 och 2023 till knappt 11%, och omsättningen ligger runt 20% under 2023 års toppnivå (knappt 1,4 mot 1,75 Mdr kr). Ändå är lönsamhetsmålet att ligga i nivå med koncernmålet på 20% rörelsemarginal.

Flera initiativ och åtgärder pågår för att stärka Construction. Karin Bååthe, som tillträdde som divisionschef i april, gör nu en genomlysning av verksamheten. Bland annat satsar bolaget på mastklättrande arbetsplattformar (MCWP) som ett substitut till traditionell byggnadsställning. Ställningsmarknaden är enligt bolaget 100 gånger större än bygghissmarknaden, som hittills varit Constructions fokusområde.

Men vägen till 20% marginal hänger också på att byggkonjunkturen vänder och där ser ledningen ännu ingen vändning i sikte. Dessutom har de skjutit fram sin egen förväntan på en vändning flera gånger.

Marginalförbättringen i Facade Access ligger i högre grad i bolagets egen kontroll, medan Construction är mer beroende av byggkonjunkturen.

Omstart av förvärvsmaskineriet

Efter nästan tre års paus, där Tractel 2022 var den senaste affären, har Alimak gjort fyra förvärv på drygt ett år. Century Elevators och Interlift 2025, samt Fuji Lifts och Pro-Bel 2026. Det är en tydlig omstart av förvärvsstrategin, och den är central för tillväxtmålet. Bolaget menar att deras förvärvspipeline framåt är stark.

Förvärvet av Pro-Bel höjer skuldsättningen på kort sikt över målet om 2,5x Ebitda. Men tack vare den starka kassaflödesprofilen förväntas skuldsättningen minska snabbt och då finns utrymme för ytterligare förvärv under våren.

Pro-Bel-processen skötte bolaget på egen hand, utan rådgivare. Det är djärvt för ett såpass stort förvärv. Bolaget slipper visserligen betala dyra rådgivarkostnader samtidigt som risken för misstag ökar. Bolaget säger sig ha jobbat på affären under en lång tid och verkar ha förankrats väl i organisationen. Det talar för att affären kan bli framgångsrik.

Tractel-förvärvet (aug 2022) var ett stort och transformativt förvärv som skapade HS&PS-divisionen. Tractel köptes från franska riskkapitalbolaget Cinven. Beskedet togs generellt emot väl och kursen steg 5%. Viss kritik pekade dock på en något dyr prislapp.

Förvärvet finansierades dels med lån och dels en företrädesemission som medförde att antalet aktier dubblades från 54,2 till 107,6 miljoner. Justerad vinst per aktie ökade ändå 15% året efter. På så vis var förvärvet en lyckad affär.

Samtidigt har utvecklingen efter förvärvet inte varit särskilt positiv. Omsättningen inom HS&PS uppgick till 1,4 Mdr kr 2023 och har sedan dess fallit successivt till 1,3 Mdr, samtidigt som rörelsemarginalen minskat från 19% till 17,5%.

Nu när förvärvsmaskineriet tycks ha startat igång igen kan det vara bra att känna till en del av historiken. Bevisbördan ligger hos bolaget. Vi sätter inget större värde på bolagets förvärvsstrategi i dagsläget, men om bolaget lyckas göra flera framgångsrika förvärv under de kommande åren finns där en dold uppsida.

Prognos och värdering

Tillväxt. 1% organisk tillväxt för 2026, följt av 3,5%-6% för 2027 och 2028 baserat på en återhämtning i byggkonjunkturen som börjar synas under 2027. Förvärv bidrar med omkring 3% i år och 2027 och valuta belastar med 3% i år.

Lönsamhet. 17,5% rörelsemarginal i år följt av 19% och 20% för 2027 och 2028. Pro-Bel-förvärvet väntas lyfta koncernmarginalen drygt en procentenhet. Resterande marginalexpansion kommer från framför allt från Facade Access och Construction, och delvis från HS&PS. Vändningen bygger på bolagets operationella initiativ men också en vändning i konjunkturen.

Värdering. Alimak har värderats i ett spann omkring 10-15x Ebita NTM (next twelve months) de senaste 10 åren baserat på FactSet-estimat. I snitt 11,2x senaste fem åren och 12,4x senaste året. Nu värderas bolaget till 11,3x NTM. Vi har antagit 12x för 2028. Det innebär samtidigt en rabatt mot flertalet jämförbara bolag som i flera fall värderas till 14-17x NTM.

Dessa antaganden ger en uppsida på 28% i vårt huvudscenario.

Slutsats

Det finns flera saker vi gillar med Alimak. Bland annat en stark marknadsposition, hög andel eftermarknad, stark och långsiktig huvudägare och en oansträngd värdering. Samtidigt brottas bolaget med en svag konjunktur, negativa effekter från makro och geopolitik samt valutaeffekter. Bolagets historik vad gäller förvärv är inte heller helt fläckfritt.

Vårt huvudscenario bygger på ett lönsamhetslyft drivet av Pro-bel-förvärvet, operationella effektiviseringar och en viss återhämtning i marknaden under nästa år. Det ger en bra uppsida. Om bolaget lyckas addera några förvärv framöver finns ytterligare potential. Samtidigt utgör Industrial en stabil bas att luta sig på om svagheten i marknaden består, vilket skyddar nedsidan.

Vi bedömer risk/reward som attraktiv och landar i ett köpråd.