BAE Systems (1 634 pence) är den största försvarskoncernen i Europa med drygt 107 000 anställda globalt. Totalt omsatte koncernen 28,3 miljarder pund under 2024 och nästan allt kommer från olika typer av försvarsprodukter.

Bolaget är bland annat involverade i det amerikanska stridsflygplanet F-35 liksom det europeiska samarbetsprojektet Eurofighter. BAE är också stora på den marina sidan där utveckling och byggnation av såväl fregatter som atomubåtar gett mångmiljardbeställningar från bland annat brittiska och australiska försvaret. I Sverige känns bolaget kanske mest igen för att man äger delar av gamla Bofors (med exempelvis artillerisystemet Archer) och Hägglunds (med pansarfordonet CV90). Utöver det utvecklar och tillverkar bolaget en rad andra produkter och elektroniska system.

BAE Systems bildades 1999 genom en sammanslagning av British Aerospace and Marconi Electronic Systems. British Aerospace var ursprungligen ett statligt företag som privatiserades på 1970- och 1980-talet. Idag har brittiska staten inget större ägande i BAE, men kontrollerar en ”golden share” som ger staten vetorätt i vissa frågor, exempelvis möjligheten att ändra bolagsordningen och att begränsa utländska investerare att äga större delar av bolaget.

Koncernen har lång historik av mycket stabila rörelsemarginaler kring 10-11%. Som många andra försvarsbolag har efterfrågan på bolagets produkter växlat upp rejält efter Rysslands invasion av Ukraina. Det lär fortsätta efter senaste tidens utspel från Trump som i större utsträckning verkar lämna Europa att sköta sin egen säkerhet.

Det här är BAE Systems

BAE Systems är indelat i fem affärsområden:

● Electronic Systems (33% av rörelseresultatet). Bolagets största affärsområde men kanske också det som är svårast att ta på. Här ryms exempelvis elektroniska krigföringssystem, navigationssystem, målsökarlösningar, sensorer och övervakningssystem, med mera. Vi uppfattar det som en diversifierad bas av produkter som i många fall ingår i större vapensystem, exempelvis stridsflyg. 2024 genomfördes här ett av bolagets största förvärv någonsin, då man för 4,4 miljarder pund förvärvade amerikanska Ball Aerospace som bland annat tillverkar rymdfarkoster, satellitsystem och tillhörande instrument.

● Air (31% av rörelseresultatet). Här ryms bland annat BAE Systems 33-procentiga ägarandel av Eurofighter-bolaget. BAE har också bortåt 15% produktionsandel i Lockheed Martin-planet F-35, där BAE bland annat tillverkar den bakre delen av flygkroppen. I affärsområdet ingår även bolagets ägarandel på 37,5% i MBDA som är en av Europas största tillverkare av robotvapen (”missiler”). Den enskilt största affären i affärsområdet är dock mot Saudiarabien, där BAE har närmare 7 000 anställda som bidrar med stöd till landets Eurofighter-flotta och hjälper Saudiarabien med sitt uttalade mål att göra en större del av landets försvarstillverkning inhemsk.

● Maritime (15% av rörelseresultatet). Här finns stora program för byggnation av fregatter och atomubåtar som tillverkas vid stora varv i Glasgow och Barrow-in-Furness där BAE sysselsätter över 15 000 personer. Under 2024 tog bolaget exempelvis in en order på 4,6 miljarder pund för leverans av de tre första (av totalt sex) fregatter till Australien. Att tillverka atomubåtar är generellt en ännu dyrare historia.

● Platforms & Services (14% av rörelseresultatet). Tillverkar exempelvis stridsfordon och vapen och rymmer bland annat de tidigare nämnda svenska verksamheterna Hägglunds och Bofors. Hägglunds tog under 2024 in beställningar på 2,0 miljarder pund för CV90-pansarfordon till Sverige och Danmark. Affärsområdet är också operatör av två statligt ägda ammunitionsfabriker.

● Cyber & Intelligence (6% av rörelseresultatet). Bolagets minsta affärsområde som bland annat tillhandahåller lösningar inom cybersäkerhet för militära applikationer, och informationssystem som kan upptäcka olika hot. USA är största kund med två tredjedelar av intäkterna.

Vårt sammanfattade intryck är att BAE är en förhållandevis diversifierad försvarskoncern, men med tyngdpunkt mot ett antal tyngre vapensystem som stridsflygen Eurofighter och F-35, samt de stora moderniserings- och upprustningsprogrammen som exempelvis brittiska och australiska flottan tagit sig an, med nya ytfartyg och ubåtar.

Europa rustar upp

De senaste veckornas utveckling, se faktaruta bredvid, har gjort det tydligt att Europa behöver bygga upp egna försvarsförmågor som inte är beroende av USA. Situationen är dock oberäknelig med nya uttalanden som dagligen avlöser varandra. Men tydligt är att Nato-ländernas försvarsutgifter, efter åratal av otillräckliga investeringar, kommer fortsätta öka från dagens nivåer. En fred i Ukraina skulle troligtvis inte bryta den trenden, åtminstone inte som förhandlingsläget verka se ut i dagsläget.

Med det sagt är intrycket av BAE en trögrörlig koloss med betydande del av omsättningen från tunga vapensystem som tillverkas i jätteprojekt som löper över många års tid, där kapaciteten byggs ut gradvis. Den direkta exponeringen mot produkter som förbrukas i Ukraina och akut behöver ersättas uppfattar vi som relativt liten. Detta tillsammans med betydande verksamhet i USA innebär att BAE inte kommer vara någon tillväxtraket, utan väntas växa 6-8% årligen framöver.

Givet den klyfta som växt fram mellan Europa och USA kan man möjligtvis oroa sig över att 44% av omsättningen kommer från USA. Donald Trump har en tydlig protektionistisk agenda och en ambition att USA ska köpa mer amerikanskt och importera mindre.

Vi tror dock inte man ska överskatta den risken. BAE har 36 000 anställda i USA, äger USA-baserade dotterbolag och är delvis underleverantör till vapensystem som är amerikanska. En stor del av omsättningen ska sannolikt inte alls betraktas som ”import”, utan handlar om amerikansktillverkade produkter.

Stabil lönsamhet

Lönsamheten i BAE är imponerande stabil. Rörelsemarginalen har senaste decenniet nästan legat som klistrad kring 10,5% med bara ett fåtal mindre avvikelser.

Bolagets stora samarbetsprojekt tror vi bidrar till det, med produkter som utvecklas i samförstånd med beställarna och stabila intäkter som ger bra förutsägbarhet. Ofta med en betydande andel kontrakt där prissättningen baseras på bolagets kostnader plus ett påslag. BAE verkar sällan drabbats av större bakslag med brist på beställningar och nedskärningar som följd, även om det skett vid enstaka tillfällen.

Så värderas försvarsbolagen

Slutsats

BAE Systems är Europas största försvarskoncern och viktig partner i några av västvärldens största militära samarbetsprojekt. Bolaget kommer inte vara någon tillväxtraket, men kommer under överskådlig framtid ha mycket att göra med de projekt som pågår liksom goda chanser att vinna nya projekt när Europa nu rustar upp.

Den stora risken på riktigt lång sikt ligger kanske i att BAE och andra europeiska försvarsbolag bygger upp för mycket kapacitet, som i ett hypotetiskt förändrat säkerhetsläge inte visar sig behövas. Det vore förstås bra för mänskligheten, men inte försvarsbolagen.

Nettoskulden är begränsad kring 1,6 gånger rörelseresultatet och bolaget delar ut pengar motsvarande en direktavkastning på 2%. Aktien är kanske inte billig runt 17 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit) men har knappast någon fantasivärdering. Vi använder en multipel på 16 gånger och då finns drygt 20% uppsida i aktien. Det tycker vi duger för ett köpråd på BAE Systems.