Utanför Danmark är Matas ett tämligen okänt företag. I Danmark är det en institution. Hela 1,7 miljoner danskar är medlemmar i bolagets kundklubb Club Matas, däribland 70 procent av alla kvinnor mellan 18 och 65 år. Och på nätet är det bara Zalando som överträffar Matas i popularitet när det kommer till shoppingsajter.

Startskottet för bolaget, som har sin hemvist i Allerød mellan Köpenhamn och Helsingör, gick strax efter andra världskriget när en grupp handlare av skönhets- och hälsoprodukter gick samman för att få mängdrabatter på sina inköp. Fler och fler handlare anslöt sig och 1949 bildades bolaget Materialisternes Aktieselskab, förkortat Matas. Förlusten det första året summerade till 25 kronor, men sedan dess har det varit idel vinster och bolagets signaturvarumärke som är designat med snedställda ränder finns i de flesta danska hem.

Matas har varit på börsen sedan 2013 och har under åren breddat portföljen med flera egna varumärken utöver välkända storsäljare som L’Oréal, Estée Lauder och andra globala skönhetsmärken.

Precis som för andra dominerande aktörer med fysiska butiksnät har de senaste fem åren varit omtumlande. Från slutet av 2016 och fram till coronautbrottet pekade aktiekursen mestadels nedåt, parallellt med att försäljningstillväxten stagnerade, butiker stängdes och rörelsemarginalerna började krypa nedåt år för år. Antalet butiker är idag 264, att jämföra med 293 när bolaget gick till börsen.

Behovet av att agera för att vara fortsatt relevanta i en uppkopplad värld blev uppenbart för ledningen som 2018 sjösatte femårsplanen ”Renewing Matas”. Bland åtgärderna fanns en kraftig satsning på att bli ledande online, en översyn av butikernas utformning samt fokus på nya tillväxtkategorier.

Resultatet är så här långt imponerande. Exempelvis lyckades alla butiker utom två gå med vinst trots tuffa restriktioner i Danmark i fjol och man har flyttat fram positionerna inom området hälsokost med bra tillväxt sedan 2018. Men mest utmärkande är ändå den digitala resan där Matas gått från att vara den 20:e mest besökta webshopen i Danmark 2017 till att i fjol ligga på plats två. Dessutom med en lönsamhet som inte är långt efter butikernas.

Från att bara ha hämtat 4 procent av intäkterna online för tre år sedan är det nu över en fjärdedel. Den så kallade omnikanal-strategin, med både butiker och webshop som växelverkar, uppskattas och de kunder som använder båda kanalerna lägger dubbelt så mycket pengar hos Matas jämfört med rena offline-kunder. Synergier inom marknadsföring och inköp samt stordriftsfördelar i distributionen gör att bra marginaler kan uppnås även på onlineförsäljningen.

Nästa steg för Matas är att ta sikte på en årsomsättning på minst 5 miljarder danska kronor, mot det senaste helårets 4,2 miljarder, vilket bolaget aviserade i en ny femårsplan på en kapitalmarknadsdag i augusti. Inom ramen för de 5 miljarderna ska online stå för 2 miljarder vilket är en fördubbling från dagens nivå.

Målet för rörelseresultatet före avskrivningar är att nå en ebitda-marginal på 17-18 procent. I praktiken är det en liten utspädning från senaste två årens 19 procent, men givet en högre andel online-försäljning, mer kampanjdriven försäljning på nätet och viss coronadopning de senaste kvartalen är det inte så defensivt som det kan låta.

Två andra besked värda att ta med sig från kapitalmarknadsdagen är att Matas kommer att öka sitt fokus på att ta fram egna varumärken för att särskilja sig i konkurrensen och stärka lönsamheten, samt att man tittar på exportmöjligheter för de egna varumärkena. Med en nordisk hälso- och hållbarhetsprofil som säljargument kan bolaget mycket väl vara något spännande på spåren här, även om det är en utlandssatsning som bara är i sin linda.

I det kortare perspektivet har bolaget tidigare räknat med att innevarande räkenskapsår, april 2021 – mars 2022, kommer att präglas av tuffa jämförelsesiffror eftersom skenande försäljning av skyddsutrustning, uteblivna resor och statliga stimulanser gav en coronaboost i fjol. Utvecklingen under första kvartalet i år (april-juli) visade dock överraskande bra tryck i försäljningen, som steg med 8 procent. Kunderna har helt enkelt bytt ut munskydd och handsprit mot smink och andra skönhetsprodukter som gör sig bra när man lämnar hemmakontoret.

Som en följd höjde Matas guidningen för helåret och nu pekar den på en tillväxt om 0-3 procent, mot tidigare intervall om -2 till +2 procent. Även lönsamhetsprognosen skruvades upp något till en ebitda-marginal på 17,5-18,5 procent.

Analytikerna som följer bolaget räknar i snitt med att utfallet hamnar i den lägre delen av båda intervallen med 1 procents tillväxt och 17,7 procents ebitda-marginal i år. Antagandena för 2022 och 2023 är också ganska försiktiga med måttlig tillväxt och en viss marginalförstärkning.   

På årets vinst ligger p/e-talet efter en stark kursutveckling i år, aktien är upp 47 procent, på 19 för att sedan falla till 15 nästa år och 14 år 2023. Det är ungefär en tredjedel av multipeln för globala bolag med starka skönhetsvarumärken eller för en lokal snabbväxande online-konkurrent som Lyko. Samtidigt är det i överkant av hur stora apotekskedjor som Walgreens Boots Alliance och CVS Health värderas.

Matas urstarka position i Danmark blir ur värderingssynpunkt både en välsignelse och en förbannelse eftersom storleken å ena sidan begränsar tillväxtpotentialen, samtidigt som bolaget med sin kundklubb och sina upparbetade kommunikationskanaler har byggt upp en kraftfull direktlina ut till merparten av alla danska kvinnor. Att lansera nya varumärken och nya produktkategorier blir betydligt lättare och mer kostnadseffektivt för Matas än vad det skulle varit för en ny aktör.

Vi tycker att Matas storlek och långvariga kundrelationer, kombinerat med att bolaget nu har bevisat sig på nätet, är värt att betala en hel del för. Det kompenserar delvis även för tillväxthindren. Inte minst eftersom hela sektorn väntas fortsätta växa något snabbare än ekonomin i stort och är relativt konjunkturstabil.

Direktavkastningen ligger på knappt 2 procent och ser måhända lite snål ut i förhållande till en solid balansräkning och stabila vinstnivåer, men då ska man ha i beaktande att bolaget avser att skifta ut lika mycket via aktieåterköp som via kontantutdelningen.

Sammantaget ser vi Matas värdering som ganska rättvis baserat enbart på nuvarande position med en planerad fortsatt förstärkning av e-handelsaffären. Däremot tycker vi inte att en exportaffär som visar sig flyga eller ytterligare offensiva inbrytningar i nya produktkategorier återspeglas tillräckligt mycket i kursen utan det är snarare att betrakta som en gratisoption. En option som lockar oss och väger över till att göra aktien köpvärd.