Häromveckan var jag som säsongen tillåter till fjälls och åkte skidor med familjen. När jag satt och åt frukost hörde jag plötsligt ett dynamitdån eka över fjälltopparna.

Det var lavinjägarna som var ute och utlöste laviner så att dessa inte ska råka utlösa sig själva när folket är i backen.

Vän av ordning undrar vad lavinjägare har med börsen att göra? Precis allt, menar jag. Lavinjägarna och börsens kommentatorer är nämligen varandras perfekta motpoler.

Det ingen pratar om

Lavinjägarna letar aldrig efter vilken snöflinga som ska utlösa nästa lavin. De letar i stället efter stora snöansamlingar. En lavin orsakas av att det samlats tillräckligt med snö på fel ställe under tillräckligt lång tid.

På börsen letar vi i stället efter snöflingor.

Varje gång marknaden faller sätter jakten omedelbart i gång: vilken snöflinga var det? Alla vill ha en förklaring, helst en enskild händelse att peka på, en rubrik att lägga skulden på.

Ingen vill prata om det där enorma berget av risk som råkat byggas upp över lång tid.

Substack fick börsen på fall

De senaste veckorna har vi fått se detta spela ut sig i realtid. Gång på gång. Vi har “SaaSpokalypsen" – där mjukvarubolag plötsligt fick se sina multiplar förtjäna en smärre haverikommission.

Den generella Mag7-nedgången har eliminerat fler nollor i börsvärde än vad som får plats på en genomsnittlig miniräknarskärm.

Senast har vi det nedställ som verkar tillskrivas en bloggpost på Substack. En bloggpost. På Substack. Lever vi i ett skämt?

En text som beskrev ett hypotetiskt dystopiskt framtidsscenario där AI leder till arbetslöshet och lågkonjunktur fick skulden för att miljarder i börsvärde förångades.

Flera bolag omnämndes där författaren målade upp en bild där dessa verksamheter får kraftigt pressad lönsamhet eller vars tjänster kanske inte ens behövs längre.

Resultatet blev rejäla nedgångar i till exempel ServiceNow (-3,3%), DoorDash (-6,6%), Visa (-4,5%), KKR (-8,9%) och Blackstone (-6,2%).

Absurt men logiskt

Det är förstås absurt. Men det är också helt logiskt om man förstår vad som egentligen hänt.

Börsen hade byggt upp det som inom komplexitetsteori kallas strukturerad kritikalitet.

Tänk dig en sandhög där du lägger ett sandkorn i taget. I början händer ingenting. Men vid någon punkt blir högen så brant att nästa sandkorn - oavsett hur litet det är - utlöser ett ras.

Det var inte sandkornets fel. Det var sandhögens struktur. Eller snöhögen på fjället. Eller börskurserna på marknaden.

Värderingarna på mjukvarubolag har under lång tid pressats uppåt av en kombination av genuint stark efterfrågan efter pandemins digitaliseringsvåg, billigt kapital och en marknad som vill betala för tillväxt oavsett pris.

Intäktsmultiplar på 15-20 gånger omsättningen (omsättning, inte vinst!) behandlades som normalt. Bolag utan positivt kassaflöde värderades som om lönsamheten var en formalitet man kunde ordna senare.

Snön samlades, lager på lager.

Värderingar som kräver perfektion

AI-hypen har varit fantastisk. Ju mer pengar bolagen kunde offra framför den konstgjorda intelligensens altare desto bättre, tills det plötsligt inte var det längre.

Det som hänt är inte att marknaden plötsligt blivit irrationell. Det som hänt är att den blivit marginellt mer rationell.

Smärtan sitter i den marginella förändringen, för den som köpt in sig i en värdering som krävde perfektion. Har vi inga säkerhetsmarginaler i våra soliga framtidsutsikter så räcker det med en liten snöflinga för att skapa katastrof.

Folk letar alltid efter ursäkter. Det är mänskligt. Vi vill ha kausala kedjor: A orsakade B som ledde till C.

Men finansiella marknader fungerar sällan så. Det mesta som händer på börsen är inte orsak och verkan utan ackumulering och urladdning. Som ett åskmoln. Risken byggs upp under lång tid i tystnad och utlöses sedan av vad som helst. Och då vill man verkligen inte stå i vägen.

Ställ Östlings fråga

Om det inte hade varit SaaSpokalyps hade det varit något annat. Om det inte hade varit bloggposten hade det räckt med en kvartalsrapport som var marginellt sämre än förväntat. Snöflingan spelar ingen roll. Det är ansamlingen du borde ha oroat dig för.

Om börsen verkar bete sig osammanhängande och rörigt så finner du inte svaret i att läsa nyhetsflödet noggrannare. Hemligheten ligger i att lyfta blicken och fundera över var vi egentligen befinner oss.

Min erfarenhet säger mig att de sämsta investeringsbesluten fattas av den som fokuserar på att förutse snöflingor. Du kan inte veta vad som blir utlösaren, och du behöver inte heller veta det.

Men du kan fråga dig: Var har priserna stigit snabbast? Var har förväntningarna blivit mest orealistiska?

Lavinjägarna i fjällen börjar inte sin dag med att gissa vilken snöflinga som faller härnäst. De börjar med att titta på var snön samlats. Det borde vi också göra.

Helt enkelt stanna upp en sekund och fråga oss själva Leif Östlings förevigade mästarfråga: vad fan får jag för pengarna?

Olle Qvarnström är heltidsinvesterare, styrelseproffs och känd från bloggen Snåljåpen