Gotlandsbolaget (2 620 kr) är ett passagerarrederi som bedriver passagerartrafik mellan Gotland och fastlandet under varumärket Destination Gotland.

Bolaget grundades 1865 av en grupp lokala handelsmän på Gotland. Syftet var att säkerställa året runt-trafik mellan Gotland och fastlandet. Denna trafik har sedan dess varit Gotlandsbolagets kärnverksamhet. Under Axel Johnson-sfären som huvudägare blev tidigare trafikchefen Eric D Nilsson VD för Gotlandsbolaget 1970. Under åren som följde köpte Nilsson på sig aktier och tog med tiden över positionen som största aktieägare. Nilssons ättlingar är idag dominerande ägare i Gotlandsbolaget. Familjen Nilssons ägande återfinns i det gemensamma holdingbolaget Trojaborg vars aktier i Gotlandsbolaget motsvarar 59% av kapitalet och 74% av rösterna. Eric D Nilssons son Björn Nilsson är idag VD för Gotlandsbolaget.

Bolaget har historiskt varit noterat men avnoterades 2004 för att handeln i aktien var för tunn. Efter att ha handlats på oreglerade listor i nästan två decennier återvände Gotlandsbolaget till börsen genom en direktnotering på First North under slutet av 2022. Gotlandsbolaget är något av en folkaktie på Gotland och bolagets stämma i Visby brukar locka upp mot 1 000 aktieägare.

Bolaget trafikerar rutterna Visby - Nynäshamn och Visby - Oskarshamn med tre egenägda fartyg. Resorna mellan fastlandet och Visby tar endast drygt tre timmar. Resenärerna färdas främst på sittplatser i stora salonger och inte egna hytter. Biljettförsäljningen dominerar Destination Gotlands intäkter. Passagerarvolymen har över tid varit ökande. Till skillnad från de andra Östersjörederierna har Destination Gotland återtagit hela pandemitappet i passagerarvolymen.

Sedan ett förvärv 2024 trafikerar Gotlandsbolaget även Oslo - Köpenhamn under varumärket Go Nordic Cruiseline. Rutten trafikeras med två egenägda fartyg. Resan tar 17 timmar och har samma karaktär som Finlandskryssningar. Passagerarna reser i hytter. En viktig intäktskälla är restauranger ombord och taxfree-försäljning av alkohol och tobak. Viktiga kundgrupper är danskar på väg på skidsemester i Norge och norrmän på bilsemester ned i Europa.

Snart lägre ersättning från Trafikverket

Med jämna mellanrum upphandlar Trafikverket ett rederi som utför passagerartrafik mellan Gotland och fastlandet på ett specifikt sätt. Framförallt handlar det om att säkerställa turtäthet och prisnivåer. Den bakomliggande tanken är att färjetrafik mellan Gotland och fastlandet ses som en del av den grundläggande infrastrukturen.

Gotlandsbolaget har för närvarande ett trafikeringsavtal som gäller från 2017 till sista januari 2027. Ersättningen till bolaget är cirka 500 Mkr per år. Gotlandsbolaget har även vunnit upphandlingen för nästa period som sträcker sig till och med 2035. Den senaste upphandlingen var tuff med konkurrens från ett EQT-ägt danskt rederi som heter Molslinjen. Gotlandsbolaget lyckades till sist ta hem upphandlingen. Men ersättningen kommer att kapas rejält och blir 280 Mkr nästa år för att sedan indexeras upp.

För att parera intäktsfallet kommer Gotlandsbolaget i samband med att det nya avtalet med Trafikverket träder i kraft driva trafiken genom ett danskt dotterbolag där skattereglerna är förmånligare. Vi vet inte idag exakt hur stor besparingen från detta blir. Parallellt pågår förändringar av den svenska beskattningen. Gotlandsbolaget har sagt att de överväger flytta hem driften till svensk bolag om de svenska villkoren blir tillräckligt bra.

Pågående metamorfos

Gotlandsbolaget hade fram till nyligen en enorm kassa som delvis stammade från man för några år sedan sålde en flotta tankfartyg. Bolaget har de senaste åren även genomfört tre större investeringar vilket satt kassan i arbete.

• 2023 förvärvade Gotlandsbolaget kryssningsfartyget M/S Birka från Eckerökoncernen. Prislappen var 410 Mkr. Senare samma år såldes 50% av fartyget vidare till Viking Line för 205 Mkr. Bolagen säljer via ett samriskbolag kryssningar med fartyget till främst Visby via Mariehamn. Men även specialkryssningar till andra destinationer som Höga Kusten, Riga och Gdansk. Lönsamheten är ännu mycket låg.
• Under 2024 köpte Gotlandsbolaget kryssningslinjen mellan Oslo och Köpenhamn av danska logistikföretaget DFDS för 580 Mkr. Med i köpet följde två färjor. Gotlandsbolaget har sedan övertagandet investerat en hel del i verksamheten som nu kallas Go Nordic Cruiseline, vilket varit ett sänke för hela koncernens lönsamhet.
• För några veckor sedan avtalade Gotlandsbolaget tillsammans med två partners om att köpa 30% av färjekonglomeratet Nordic Ferry Infrastructure från EQT. NFI driver en mängd kollektivt upphandlade färjelinjer runt om i Norden. Bland annat ingår danska Molslinjen (konkurrenten i senaste upphandlingen) i NFI. Koncernen driver även trafiken mellan Helsingborg och Helsingör. Gotlandsbolagets andel av det köpande konsortiet är 54% vilket ger en indirekt ägarandel om 16% i NFI. Prislappen för konglomeratets 30% motsvarar 6 miljarder SEK. NFI tjänade år 2024 9,2% på Ebit-nivå men går back på sista raden på grund av höga räntebetalningar. 

I och med köpet av NFI är mer eller mindre hela den tidigare jättekassan investerad. Gotlandsbolaget har dock ytterligare en investering på gång. Man har nämligen beställt en helt ny färja kallad Horizon X som är under byggnation i Kina. Fartyget som är en katamaran har liknande egenskaper i fråga om hastighet och passagerarkapacitet som de fartyg som Gotlandsbolaget idag trafikerar Gotlandstrafiken med. Men med den stora skillnaden att Horizon X är byggd för fossilfri drift med vätgas eller biogas. Färjan väntas levereras runt mitten av 2028 och merparten av den cirka 1,8 miljarder kr stora investeringen återstår. Gotlandsbolaget har idag inga skulder och dessutom tillgångar som exempelvis det utchartrade fartyget som borde gå att sälja. Vi tror inte det blir några problem att lösa finansieringen.

Ett krux med Horizon X vad vi förstår är att denna färja skulle kunna vara svår att få bra betalt för om Gotlandsbolaget skulle vilja sälja den. Något som skulle kunna bli ett problem om Gotlandsbolaget av någon anledning skulle förlora upphandlingen 2035.

Snittåldern på Gotlandsbolagets fartyg är 22 år vilket är ungefär hälften av fartygens tekniska livslängd. Förutom Nordic Pearl och Nordic Crown som följde med Go Nordic och där återstående livslängden är kanske tio år ser vi inga tvingande behov i närtid att förnya flottan. 

Högre lönsamhet under ytan

Gotlandsbolaget sticker ut inom branschen genom att skriva av sina fartyg på mycket kort tid. Nämligen 10 år. Den tekniska livslängden på fartygen är nog snarare över 40 år. Som referens skriver Viking Line av sina fartyg på 30 år och Tallink 45 år.

Konsekvensen av att Gotlandsbolaget redovisar på det här konservativa sättet är att den redovisade lönsamheten de flesta åren ser ut att vara betydligt lägre än vad den egentligen är samtidigt som det byggs upp dolda värden. Dessa värden kommer i bland upp till ytan när Gotlandsbolaget väljer att sälja något fartyg. Vi har i den här analysen räknat om Gotlandsbolagets lönsamhet som om de skrev av sina fartyg på 30 år istället för 10.

I grafiken nedan framgår både Gotlandsbolagets redovisade rörelsemarginal och vår justerade där vi räknat med 30 års livslängd på fartygen och exkluderat reavinster/förluster på fartygsförsäljningar.

Gotlandsbolagets lönsamhet har dippat under 2024 och 2025. Förklaringen ligger framförallt i att nyförvärvet Go Nordic Cruiseline samt i mindre omfattning även Birka Gotland tynger koncernens siffror. Viktigt för Gotlandsbolaget framåt är att få upp lönsamheten i dessa verksamheter. Det är svårt att sia om vad dessa två verksamheter kan bidra med för lönsamhet i framtiden. Vi har landat i att räkna med att Go Nordic kan bidra med 80 Mkr och Birka Gotland med 20 Mkr per år från och med år 2028.

Det nya avtalet med Trafikverket framstår som en riktigt stupstock som väntar på Gotlandsbolaget nästa år. Vad vi förstår lär större delen av intäktsfallet om drygt 220 Mkr per år försvinna hela vägen ner till rörelseresultatet. En del kommer Gotlandsbolaget sannolikt att få tillbaka i form av den lägre danska skatten men det återstår att se hur mycket det blir.

Substansvärdet ett skydd på nedsidan

Ett relevant perspektiv när man kollar på rederier som Gotlandsbolaget är att kolla vilka värden man skulle kunna få ut vid en försäljning av fartygen. Vi har varit i kontakt med en skeppsmäklare och fått hjälp med uppskattningar om vad Gotlandsbolagets fartyg skulle kunna vara värda. 

Om man lägger ihop de värden vi fått fram på fartygen och investeringen i NFI med några andra mindre tillgångar så som fastighetsportföljen landar vi i att bolaget sitter på ett substansvärde runt 7,5 miljarder kr. Det motsvarar 2 976 kr per aktie eller 14% över nuvarande aktiekurs.

Gotlandsbolaget sitter alltså på ett stort kapital att förvalta. Björn Nilsson, son till Eric D Nilsson som varit VD sedan förra våren framstår som sällsynt väl rustad för att förvalta detta kapital. Han är mer eller mindre uppvuxen inom bolaget och rederibranschen och har samtidigt en gedigen erfarenhet inom kapitalförvaltning. Björn Nilsson är nämligen en av grundarna till Private Equity-firman Triton.

Låg uppsida i motvinden

Vi har värderat Gotlandsbolaget med en multipel om 15x Ebit. Storinvesteringen NFI tycker vi bäst värderas till vad Gotlandsbolaget betalar för tillgången vilket vi hanterat genom att i vår modell låta detta värde ligga kvar som en konstant i kassan.

När vi applicerar detta på vårt huvudscenario där vi räknat in den nya lägre ersättningen från Trafikverket men att Gotlandsbolaget lyckas få ordning på Go Nordic och Birka Gotland ser vi ingen större uppsida. Man skulle kunna tänka sig Gotlandsbolaget som en säljkandidat. Vi landar ändå inte där. Bolaget sitter på tillgångar sannolikt värda en bit över nuvarande börsvärde. Och vårt intryck är att ledningen är skickliga på att skapa värde. Kanske kan ledningens skicklighet väga upp för det kämpiga läget bolaget står inför de närmsta åren. Sammantaget landar vi i ett neutralt råd för Gotlandsbolaget.

För den som är intresserad av branschen kan vi passa på att påminna om att vi nyligen skrev om rederiet Viking Line. Vi såg där en värdering som lämnade en större uppsida och landade i ett köpråd.