H&M-aktien (135 kr) har senaste månaderna fallit tillbaka en hel del på börsen. Försäljningen har varit trög under 2024 och fler varor behövt säljas ut till kampanjpris. Samtidigt har ”externa faktorer” så som råvarupriser, fraktkostnader och valutaeffekter påverkat H&M alltmer negativt under året.

Som följd har analytikerkåren skruvat ned sina prognoser för 2025 – och i allt större utsträckning även gett upp förhoppningarna om att H&M de närmsta åren ska lyckas närma sig målet om 10% rörelsemarginal.

Trög tillväxt

Ett uppenbart krux är att tillväxten fortsätter strula för H&M. Utvecklingen var stark under 2021 och 2022 då bolaget fortfarande återhämtade sig efter pandemin. Men därefter har tillväxten under 2023 och 2024 legat på blygsamma 1%. Det är långt under bolagets mål att växa minst 10% årligen, och även lägre än analytikernas förväntningarna på ungefär 3% per år.

Konsumenternas svaga köpkraft pekas återkommande ut som en av förklaringarna. Där kan lägre räntor ge positivt avtryck framöver, men H&M tar samtidigt höjd för att den makroekonomiska och geopolitiska osäkerheten kan fortsätta påverka kundernas möjlighet och vilja att konsumera även 2025.

Bland det som gått bättre pekar H&M ut dammodet där bolaget säger sig ha genomfört betydande förbättringar under 2024. Bland annat har bolaget stärkt varuförsörjningskedjan, fördjupat samarbeten med vissa leverantörer och förkortat produktutvecklingsprocessen på ett sätt som gör det möjligt att snabbare anpassa sig till nya trender och skapa ett mer relevant sortiment. Det känns ju lovande eftersom det här är och måste fortsätta vara en av H&M:s kärnkompetenser.

Stängt var sjätte butik

Att H&M fortsätter stänga butiker gör nog också visst avtryck på tillväxten. Under 2024 öppnades 88 nya butiker samtidigt som 204 befintliga stängdes. Totalt har antalet butiker i koncernen minskat med en ungefär en sjättedel på bara fem år.

Under 2024 valde H&M att avveckla Afound som lanserades 2018 med idén att sälja ut restlager och äldre kollektioner från såväl H&M-koncernen som andra externa varumärken. Men efterfrågan har inte varit tillräckligt hög, delvis för att många aktörer i allt högre utsträckning rear ut produkter i sina egna kanaler, som ett sätt att stärka relationen till sina kunder.

Bolaget har också under året valt att avveckla Monki med totalt 56 butiker i augusti 2024. Varumärket kommer finnas kvar men integreras i stället i Weekday som vid samma tid hade 47 butiker. Ett fåtal Monki-butiker kommer omvandlas till Weekday-butiker, men merparten kommer att stängas. För detta tog H&M avvecklingskostnader på 200 Mkr under fjärde kvartalet 2024.

Totalt sker nu cirka 30% av H&M:s försäljning på nätet.

Håller i kostnaderna

Bland det som utmärker sig mer positivt kan nämnas bolagets förbättringsarbete att göra varuförsörjningskedjan mer flexibel, med ökad andel inköp och ökad produktion närmre slutkunderna. Det bidrog till att lyfta bruttomarginalen under året.

Att förlägga tillverkningen närmre slutmarknaderna är en styrka vi länge noterat i spanska Inditex, och som nog är en av förklaringarna till att Inditex slår H&M på fingrarna när det gäller både lönsamhet och snabbhet. Med egen tillverkning i Spanien kan Inditex ta plagg från design till butik på bara ett par veckor. För H&M som saknar egen tillverkning och i stället jobbar med underleverantörer i Asien kan motsvarande process ta ett par månader.

Bruttomarginalen på 53,4% är den bästa helårssiffran H&M presterat sedan 2017. Vi tror dock den kan bli svår att öka ytterligare givet att externa faktorer nu återigen vänt till det sämre. Bland annat innebär oroligheterna kring Röda havet längre transporttider och ökade fraktkostnader. Bolaget flaggar också för något högre prisnedsättningar under inledningen av 2025.

H&M har också lyckats hålla i rörelsekostnaderna. Bolagets kostnadsprogram som slutfördes under 2024 lyckades visserligen inte sänka kostnaderna i absoluta tal, men H&M har hållit försäljnings- och administrationskostnaderna på ungefär samma nivå mellan 2022 (106 miljarder kr) och 2024 (108 miljarder kr).

Förlorare på tullar?

Det finns risker kopplade till handelskriget och de tariffer på (hittills) 20% som USA infört på import från Kina. I en analys av Inderes sägs 25% av koncernens totala inköp komma från Kina, medan USA står för ungefär 15% av H&M:s intäkter.

Det finns en risk att kostnaderna för tarifferna inte kan föras vidare till slutkund utan att påverka försäljningsvolymerna. H&M lär inte vara ensamma att drabbas vilket bör leda till högre priser, men på kort sikt kan det säkert innebära ett hack i kurvan.

Slutsats

Den huvudsakliga frågan är vilken rörelsemarginal H&M kan nå på lång sikt. Den tröga tillväxten kanske kan lyfta av lägre räntor, men konkurrensen på marknaden är hård och vi vågar inte räkna med mer än 3% framöver. Bruttomarginalen har nått en förhållandevis hög nivå på 53,4% men vi tror det blir svårt att öka den siffran ytterligare i närtid givet de motvindar bolaget står inför. Då tror vi H&M får svårt att öka rörelsemarginalen över 8%.

Vi är lite försiktiga och tänker oss att H&M kan tjäna 7,5%. Detta är exklusive leasing vilket motsvarar ungefär 8,2% så som H&M själva redovisar. Bolagets målsättning är att nå 10%. På våra förväntningar värderas H&M då kring 11-12 gånger rörelseresultatet (EV/Ebit). Marknaden tycks ha tagit höjd för mycket framtida elände genom att handla ned aktien till låga multiplar på förhållandevis blygsamma prognoser.

Några tuffa kvartal väntar men på två-tre års sikt ser vi över 30% uppsida i aktien från nuvarande nivåer. Utdelningen höjdes från 6,50 till 6,80 kronor vilket motsvarar 5% direktavkastning. För den långsiktige ser vi läge att återigen bli mer positiv till H&M-aktien.