1. Förvärvsmaskinen har växlat upp

Förvärvsdriven tillväxt har inte varit Sandviks paradgren historiskt. Efter det omstöpande köpet av det finska gruvutrustningsföretaget Tamrock 1997, som la grunden för den nuvarande höglönsamma och framgångsrika gruvverksamheten, är det svårt att peka ut några stora förvärvssuccéer. Förra vd:n Björn Rosengrens primära fokus låg på att städa upp i portföljen, decentralisera koncernen och avyttra bolag som gjorde sig bättre hos andra ägare – däribland dyrköpta äventyr som oljeborrningsbolaget Varel.

Efter städningen och enligt devisen "först stabilitet och lönsamhet, därefter tillväxt" vändes fokus åter mot tillväxt och företagsförvärv i slutet av Rosengrens vd-tid. Den stafettpinnen har efterträdaren Stefan Widing nu plockat upp. Trots pandemiutmaningar har Sandvik det senaste året gjort flera intressanta förvärv av hygglig storlek. Exempelvis CGTech (mjukvara för maskinsimulering), Cambrio (CAD/CAM-mjukvara), DWFritz Automation (precisionsmetrologi) samt gruvsäkerhetsbolaget DSI Underground. Det sistnämnda är Sandviks största förvärv sedan Tamrock med över en halv miljard euro i omsättning och det ökar andelen eftermarknad ytterligare i gruvverksamheten.

Balansräkningen är stark och tillåter många fler små- och mellanstora förvärv som var för sig inte är särskilt riskfyllda men som breddar portföljen och vässar erbjudandet. Tillsammans kan de addera några procents tillväxt per år vilket blir mycket värdeskapande över tid. Och kan de kompletteras med enstaka större förvärv som blir plattformar för nya divisioner, likt DSI Underground, så bör också förväntningarna på Sandviks långsiktiga tillväxtpotential kunna jackas upp.

2. Widings digitala plan

Evolution, inte revolution, och fortsatt decentralisering. Stefan Widings programförklaring när han tog över Sandvik i februari 2020 vittnade inte om något braskande strategiskifte men bakom den försiktiga ansatsen döljer sig en upptrappning på det digitala området.

Stefan Widing plockades från Assa Abloys teknikdivision HID och den förhållandevis unge storbolagschefen tar med sig erfarenhet av att ställa om från fysiska till mer digitala affärsmodeller och arbetssätt. Ett av de första organisationsgreppen han tog på Sandvik var att bryta upp affärsområdet Machining Solutions i två olika segment för att öka fokus på tillväxtmöjligheterna i en allt mer digital och uppkopplad tillverkningsindustri.

Under en övergångsperiod är Widing dessutom själv ansvarig för det nya och mer digitalt inriktade segmentet Manufacturing Solutions vilket understryker att han prioriterar att ligga nära den snabba utvecklingen på området. Här är den uppskattade marknadstillväxten klart högre än inom övriga delar av Sandvik, med omkring 10 procent årligen fram till 2025, och som förvärvsaktiviteten har visat så finns det också många intressanta bolag att suga upp.

Utöver den högre tillväxten inom Manufacturing Solutions så hägrar också fina bruttomarginaler om man lyckas etablera affärsmodeller med mer mjukvara och återkommande intäkter. Hexagons förvandling till ett mätteknikbolag är ett paradexempel. Att komma in tidigt i kundernas digitala planering av tillverkningsprocessen är dessutom en möjlig väg för Sandvik att säkra efterfrågan på sina skärverktyg för svarvning, fräsning och borrning i metall.

3. Nya Sandviks nyckeltal

Det har varit på tapeten länge men nästa år ser det till slut ut att ske – avknoppningen av specialstålsområdet Materials Technology, SMT. Kulturellt är det en jättehändelse inom Sandvik och inte minst på orten Sandviken där det var stålverket som la grunden för både staden och företaget redan 1862.

För koncernen Sandvik är det dock sedan länge det minsta affärsområdet, i synnerhet mätt i vinstbidrag. Under 2020 stod SMT för 16 procent av intäkterna men bara 7 procent av den justerade rörelsevinsten.

Sandvik utan SMT kommer att bli en industrikoncern med betydligt aptitligare nyckeltal på de flesta sätt man kan mäta. Det handlar inte bara om högre rörelsemarginaler, utan kapitaltunga SMT i båten blir det även bättre avkastning på kapitalet och tillväxttakten kan bli något högre eftersom SMT har svårt att konkurrera om tillväxtinvesteringar inom Sandvik. Det senare är också ett av de tyngsta skälen till att låta SMT lämna och mäta sig mot branschkollegor istället för med andra affärsområden i Sandvik.

Sedan 2019 är det finansiella målet att Sandviks rörelsemarginal justerat för engångsposter inte ska gå under 16 procent på rullande 12-månaders sikt. Det är en hög lägstanivå som har utlovats men Sandvik visade i fjol att man klarade det. Exkluderas SMT kan det här golvet grovt sett flyttas upp ytterligare 2 procentenheter till 18 procent. Det är ett golv som många tillverkande bolag skulle vara stolta över att ha som tak i goda tider.

4. ESG-stjärnan stiger

Utöver de rent finansiella nyckeltalen så kommer SMT-avknoppningen även att göra att Sandvik ser bättre ut ur ett hållbarhetsperspektiv. Ståltillverkningen bidrar till stora utsläpp av växthusgaser och även om SMT, till skillnad från exempelvis SSAB, främst använder återvunnet skrot i sin tillverkning så står affärsområdet för en oproportionerligt stor del av koncernens utsläpp. Olycksfrekvensen är också relativt sett högre inom ståltillverkningen än i övriga affärsområden.

Utan SMT i boet kommer det att bli lättare att få genomslag hos investerare och media för den hållbarhetsnytta som Sandvik kan göra för sina kunder. Exempelvis lyfte Bank of America nyligen fram Sandviks position inom elektrifierade gruvmaskiner som en positiv faktor för aktien framöver. Återköpsprogram av vändskär, självkörande gruvfordon, 3D-printade metallkomponenter och digital verktygsplanering som gör kunderna mer resurssnåla är andra exempel där Sandvik kan kombinera hållbarhetsprofil och bra affärsmöjligheter.

5. Värderingsgapet bör krympa

Oavsett om man tycker att verkstadssektorn som helhet är för högt värderad eller inte idag så finns det ovanligt stora stora skillnader bolagen emellan. Medan Atlas Copco, Alfa Laval och Epiroc handlas till p/e-tal över 30 på årets vinst ligger Volvo, SKF och Trelleborg på 12-14. Sandvik ligger ganska ensamma i mitten med närmare 19 i år och 16,5 nästa år. Tittar man på skuldjusterade nyckeltal som EV/Ebit kryper Sandvik ännu närmare klubben med lågvärderade aktier.

Även här finns potential för en annan syn på bolaget när SMT står på egna ben. Epiroc och Sandviks gruvområde Mining and Rock Solutions är jämnstora och även lönsamheten är numera snarlik. En rak jämförelse mellan verksamheterna kommer att få större genomslag i ett renodlat Sandvik och även Machining Solutions, som har effektiviserat friskt de senaste åren, bör kunna få lite högre uppskattning i den nya kostymen. Ett marginalgolv kring 18 procent, med bevisad motståndskraft, tillsammans med en ökad takt på företagsköpen och på digitaliseringen borde bana vägen för ett krympt värderingsgap gentemot de högre värderade verkstadskollegorna under det kommande året.

Slutsats

Utöver de positiva skäl vi nämnt ovan finns förstås också hot som kan sänka Sandvik-aktien. Konjunktursvackor kommer från tid till annan att pressa kursen även i framtiden trots att bolaget blivit mer motståndskraftigt. Elbilar kräver färre komponenter än fossildrivna bilar vilket hämmar efterfrågan på skärande verktyg i det viktiga fordonssegmentet. Och vad gäller förmågan att framgångsrikt integrera förvärv finns som sagt mer att bevisa.

Samtidigt kan man räkna med att ju närmare SMT-noteringen kommer desto fler bankanalyser kommer att lyfta fram potentialen i det nya Sandvik. Avknoppningscase i storbolagen växer inte på träd och det här är ett efterlängtat strukturgrepp som vi tror kommer att omgärdas av många analyser som kan driva upp intresset för aktien inför skilsmässan.

Efter en stark start på året har Sandvik-aktien tappat fart och backat med omkring 10 procent sedan i våras, där fortsatt komponentbrist i bilindustrin och en inbromsning i Kina förklarar en del oro. Samtidigt har analytikernas vinstprognoser justerats upp några procent och detsamma gäller den genomsnittliga riktkursen som nu ligger omkring 25 procent över dagskurs.

Har man en placeringshorisont som sträcker sig bortom bolagsstämman nästa vår, när det är tänkt att beslut kring SMT-avknoppningen ska fattas, tror vi att Sandvik kommer bli en bra aktieplacering. Köp.