.png)
Castellum är ett av Sveriges största fastighetsbolag med inriktning mot framför allt kontor (52%), samhällsfastigheter (23%) och logistik (12%). Q1-rapporten var odramatisk med ökade intäkter i jämförbart bestånd om 1 procent. Samtliga kategorier ökade om än att kontor var svagast med +0,4 procent och lätt industri starkast på +3,5 procent. Driftkostnaderna ökade dock med hela 45 Mkr (+9%) på grund av mer snöröjning, el och uppvärmning efter en kallare vinter. Kostnaderna var dock exceptionellt låga Q1 2020 men faktum är att kostnaderna för uppvärmning trots ökningen ändå inte var högre än 97 procent av ett normalår enligt Castellum. Så trots 5 Mkr lägre finansieringskostnader föll Castellums totala förvaltningsresultat med 2 procent i kvartalet, till 779 Mkr.
Klent resultat i befintligt bestånd
Det är klent får man säga och den positiva nettouthyrningen om 40 Mkr kommer helt från om- och nybyggnation på 51 Mkr så även här var det åt det svagare hållet för befintliga fastigheter. Kungsleden rapporterade exempelvis om en positiv nettouthyrning ex projekt.
Den här texten publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 17 den 26 april.
Men om än att den löpande förvaltningen inte imponerar så har Castellum realiserat fina värden i balansräkningen. Logistikfastigheter för 4,8 miljarder med frånträde i maj såldes till Blackrock för 23 procent över bokfört värde. Det var andra affären med Blackrock där man också i Q4 sålde fastigheter för cirka 5 miljarder inför Entraaffären, som dock gick i stöpet för såväl Castellum som för SBB. Castellum har dock behållit 10 procent av Entra och de aktierna steg i värde med 500 Mkr i kvartalet. Värdeökningar kom även i form av projekt om 405 Mkr och en omvärdering av beståndet med lägre avkastningskrav (+736 Mkr) även om det svagare kassaflödet tyngde något.
Substansvärdet ligger på 220 kr per aktie vilket ger en substansrabatt om cirka 4 procent. Efter kvartalets utgång såldes också en fastighet i Danmark om cirka 1 miljard vilket tillsammans med försäljningen till Blackrock sänker belåningsgraden till 38 procent. Snitträntan i Q1 var 1,9 procent vilket borde gå att pressa en aning. Men nu är inte tanken att balansräkningen ska förbli så lågt belånad utan Castellum lyfter fram sin projektportfölj där det ska investeras rejält de kommande åren.
Stora projekt
De pågående projekten uppgår till 5,4 miljarder varav 3,4 av dessa återstår att investera. Castellum räknar här med en ”yield on cost” om 5,8 procent och en projektvinst om knappt 1,3 miljarder, motsvarande 25 procents avkastning och en indikativ yield på 4,7 procent. De största projekten är ett kontor för E.on samt samhällsfastigheter för Domstolsverket och Migrationsverket men dessa står inte klara förrän slutet på 2022 och tillför då ett hyresvärde på 250 Mkr.
Den potentiella projektportföljen för kommande investeringar är dock cirka 20 miljarder varav Castellum bedömer att knappt hälften är redo för byggstart under 2021-2025 då detaljplaner är pågående i de flesta och på plats i cirka 15 procent av portföljen. Knappt 68 procent är dock kontor, där det kan finnas vissa frågetecken medan knappt 26 procent är logistikfastigheter, inte minst i logistiknavet Säve där cirka 10 miljarder ska investeras. Med projektinvesteringar om blott 4 miljarder per år så finns det gott utrymme för andra investeringar.
Ett återköpsprogram har också lanserats och 2 miljoner aktier, motsvarande 0,75 procent av utstående aktierna, har redan återköpts. Mandatet sträcker sig upp till 10 procent vilket kommer ge stöd till kursen. Det kan behövas då flera institutioner börjat sälja aktier efter den infekterade striden om ordförandeskapet där huvudägaren Rutger Arnhult till slut tog klubban. Vd Henrik Saxborn valde också att säga upp sig kort därefter och vilken väg Castellum nu tar återstår att se.
Målsättningen är att öka förvaltningsresultatet med 10 procent per år och dela ut minst hälften av detta. Den målsättningen kommer bolaget inte att nå under 2021 om det inte börjar investeras rejält. Historiken har inte heller imponerat på den fronten de senaste tio åren där förvaltningsresultatet stigit med i snitt 7 procent per aktie.
Ser vi till substansen så har den dock ökat med 11 procent per år de senaste tio åren. Lägg till 23 år av höjd utdelning till det och det kan se ut som en stark historik på pappret, men beaktat ränteutvecklingen så är det inte fullt lika imponerande. Castellumaktien har faktiskt underpresterat med en totalavkastning på 13,2 procent per år mot ett svenskt fastighetsindex som stigit 15,7 procent per år under samma 10-årsperiod.
Det är knappast Rutger Arnhult nöjd med och han lär nog använda den starka balansräkningen till att avancera framåt. Fastighetsmarknaden konsolideras och det finns synergier att hämta genom att växa beståndet. Vi tror att planen är att övertyga de andra ägarna om ett förvärv av Corem vad det lider. Men tills dess kan vi bara konstatera att Castellum värderas till 17 gånger förvaltningsresultatet 2020 och om inget förvärv görs så blir det högre än så 2021 givet avyttringarna och högre kostnader.
Klen rabatt
Det är inget som lockar och rabatten är inte heller särskilt märkvärdig på 4 procent. Samtidigt är Castellum knappast särskilt riskfyllt med stabilt stigande utdelningar i 23 år och en låg belåning om än att kontorsexponeringen är hög. Skulle aktien komma ned så är det nog inte fel att köpa, men givet återköpsprogrammet håller vi inte det som sannolikt. Fundamentalt ser det ganska rimligt värderat ut och vi väljer återigen att avvakta.
Den här texten publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 17 den 26 april.
