Tittar man på hur SBB:s aktiekurs rört sig under 2020 så kan man få bilden av att det är ett binärt forskningsbolag med hög osäkerhet kring det underliggande värdet. Aktien toppade kring 32,50 kronor i februari 2020 och bottnade på 10,84 kronor i maj och under hela året var rörelserna stundtals stora. Men faktum är att verksamheten tuffat på väldigt stabilt under hela året och det här är typexemplet på hur en aktie kan röra sig rejält trots att bolagets värde är stabilt. 

Den här texten publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 9 den 29 februari.

Läs mer om Börsveckan.

Vd Ilija Batljan och teamet bakom SBB är kända för sin höga arbetskapacitet och en hög transaktionstakt. Vid början av 2020 låg beståndsvärdet på 79,5 Mdkr, att jämföra med 90,2 Mdkr vid årsskiftet 2020/2021. Substansvärdet per aktie steg ifjol med 40 procent till 28,21 kr (20,04). Drygt 4 Mdkr är goodwill hänförligt till förvärvet av Hemfosa vilket motsvarar runt 2,8 kr/aktie. Dessutom har en externvärdering av transaktioner och avtal tecknade efter Q4 (som ska tillträdas kommande året) genomförts, vilka visar på ett övervärde med 1,2 Mdkr, eller cirka 0,8 kr/aktie.

Stark operativ utveckling

Vidare så ökade hyresintäkterna med 156 procent till 5,1 Mdkr (2) under 2020 och driftnettot ökade med 175 procent. Förvaltningsresultatet steg med 283 procent och kassaflödet från förvaltningen förbättrades med 240 procent. Ett kanonår med andra ord. 

SBB:s bestånd värderas nu till 4,3 procents direktavkastning, att jämföra med 4,8 procent föregående år. Det innebär stigande fastighetsvärden, drivet av en stark utveckling av just driftnetto och kassaflödet men även av en het marknad för samhällsfastigheter.

En vanlig uppfattning om SBB är att bolaget drivs med en hög skuldsättning och att risken överlag är hög med rörig finansiering samt stora risker med den höga transaktionshastigheten. 

Låt oss studera balansräkningen lite närmare. Har den försämrats under 2020? Svaret är faktiskt nej. Tvärtom. Belåningsgraden har minskat till 35% (41) och den justerade framåtblickande nettoskulden uppgår till 46% av totalt kapital enligt den definition som ratinginstitutet S&P 500 använder. SBB har även 70 miljarder av fastigheterna obelånade. Istället har ledningen varit väldigt aktiva på obligationsmarknaden där man kan finansiera sig väldigt billigt givet rådande ränteläge. De senaste obligationerna som utfärdats har gjorts till mycket attraktiva villkor där den senaste till och med gjordes till negativ ränta. 

Man har samtidigt betalat tillbaka dyra lån och snitträntan har därför fallit till 1,31 procent (1,76) där den genomsnittliga bindningstiden också stigit till 4,5 år (2,8). På samma sätt har man bundit kapitalet i 4,8 år (3,4) och räntetäckningsgraden har ökat till 4,1 år (3) under 2020. Utöver detta har SBB omkring 19 Mdkr i likvida medel och kreditutrymmen på ytterligare 29 Mdkr. 

Mot BBB+

Balansräkningen håller nu för att erhålla ett kreditbetyg motsvarande BBB+ och på sikt vill bolaget nå A- vilket vore en rejäl fjäder i hatten och något unikt bland börsnoterade fastighetsbolag i Sverige. Om SBB når BBB+ så lär snitträntan minska komma ner mot 1,0% så småningom.

Visst kan man argumentera för att skuldsättningen är högre när man justerar för hybridobligationer, D-kapitalet och andra typer av finansieringsinstrument, men i ett internationellt perspektiv så är den här typen av lösningar mycket vanliga. En diversifierad låneportfölj är det absolut bästa, vilket vi också såg när pandemin härjade som värst på kreditmarknaderna under våren 2020. SBB hade egentligen inga problem att hitta finansiering utanför Sverige även när det blåste som mest.

Så balansräkningen är solid, samtidigt som SBB tål en relativt hög skuldsättning jämfört med sektorn överlag då det rör sig om väldigt stabila kassaflöden. Man har över 9 års snitthyrestid och 80% kommer från samhällsfastigheter där nordiska stater/kommuner är största motparter. Övriga intäkter kommer från hyresbostäder. Under pandemin har SBB erhållit 99,8% av hyrorna vilket troligtvis är det högsta bland den europeiska fastighetssektorn.

Utöver den trygga förvaltningen så har man intäkter från tre andra delar. Renoveringar, transaktioner och fastighetsutveckling som samtliga levererat klart högre än målsättningarna inför 2020 och utsikterna ser än starkare ut inför 2021. 

En del av förvärven har finansierats med nytryckta aktier och det har lett till en utspädningseffekt som påverkat intjäningsförmågan för 12 månader framåt. SBB räknar med 1,52 kr/aktie från den stabila förvaltningen (att jämföra med 1,6 kr i Q3). Samtidigt så kommer exempelvis förvärvet av Sveafastigheter att bidra väsentligt till intjäningen i fastighetsutvecklingen och detta är inte inprisat i intjäningen från förvaltningsdelen då utspädningen påverkar denna del men där intjäningen hamnar i en annan intäktsström.   

Låga värderingsmultiplar

Totalt förväntas förvaltningen plus de tre andra intäktsströmmarna leverera en vinst kring 3,2 kr/aktie vilket ger ett p/e-tal kring 8. Baserat enkom på förvaltningen är p/e-talet 17,5 men då ska man som sagt beakta utspädningseffekterna som nämnts ovan. Utdelningen höjs som väntat till 1 kr/aktie, innebärande en direktavkastning på 3,8 procent. 

I närtid väntas avslut på Offentliga Hus-budet där SBB redan äger 44 procent av aktierna. Affären kommer också bidra till intjäningen i förvaltningen som inte är inräknade i siffrorna just nu. Dessutom tillkommer cirka 150 Mkr i synergier (knappt 10 öre per aktie) vilket är rimligt att räkna med. Vad gäller Entra så blir det inget efter budkarusellen som varit, vilket gör att SBB kommer fokusera på förvärv på annat håll nu.

Allt som allt, fortsatt stabilt av SBB som vi menar är attraktivt värderad och med fortsatt starka tillväxtmöjligheter de kommande åren, dels via fler transaktioner men framförallt kanske inom den attraktiva byggrättsportföljen där man nu seglat upp som näst störst i hela Norden sett till antalet byggrätter i balansräkningen. 

Den här texten publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 9 den 29 februari.

Läs mer om Börsveckan.