Lundbergkontrollerade Hufvudstaden har under det senaste decenniet satsat hela 8,5 mdr kr på olika investeringar. På ytan ser utvecklingen positiv ut, driftresultatet har ökat med 375 Mkr. Men när man skalar bort effekten av inflationen blir bilden en helt annan.

Enligt Lannebos fastighetsförvaltare Tobias Kaj och Philip Hallberg har merparten av resultatförbättringen drivits av att bolagets hyresavtal är kopplade till KPI. Det gör att hyrorna följer med upp när priserna stiger. Resultatet har blivit kraftiga bidrag under perioden av hög inflation. Enligt förvaltarnas beräkningar har inflationsklausulerna ensamma stått för 320 Mkr av ökningen.

Kvar blir endast runt 55 Mkr som kan hänföras till bolagets faktiska miljard-investeringar, en avkastning på under 1% över tio år. I fastighetsbranschen, där investeringar ofta mäts mot betydligt högre avkastningskrav, framstår det som en mycket svag siffra.

Det finns också en annan förklaring

Handelsbankens fastighetsanalytiker Johan Edberg håller med till viss del, men påpekar samtidigt att bilden bör nyanseras. Han menar att den svaga utvecklingen inom retail och varuhuset NK – med omsättningsbaserade hyror, omflyttningar och hyressänkningar – bidragit till att dra ned driftnettot.

”Det förklarar sannolikt varför driftresultatet inte har ökat mer än vad man kan tycka att det borde ha gjort med den investeringsvolymen”, säger han till Placera.

Men Tobias Kaj och Philip Hallberg resonemang handlar framför allt om att Hufvudstadens investeringar inte skapar så mycket nytt värde. I stället går en stor del av pengarna åt till att renovera lokaler och anpassa dem för att nuvarande hyresgäster inte ska flytta. Det är alltså mer en försvarsåtgärd än en satsning som driver tillväxt. För att faktiskt locka in helt nya hyresgäster, särskilt i ett tufft marknadsläge för retail och kontor, krävs sannolikt ännu större investeringar, varnar de.

Vinnaren kommer fortsätta glädja aktieägarna

Som en jämförelse lyfter förvaltarna fram fondens näst största investering NP3 som ett långt bättre case än Hufvudstaden. I jämförelse med Hufvudstadens 1%, har fastighetsbolaget en avkastning på investerat kapital på i snitt 6,7%.

Och medan Hufvudstadens förvaltningsresultat per aktie ökat med 25% på tio år, har NP3 vuxit med hela 314%. Samtidigt har NP3 lyckats minska sin skuldsättning i relation till rörelseresultatet, medan Hufvudstadens har ökat.

Därmed har Hufvudstaden i dag högre nettoskuld i förhållande till rörelseresultatet än NP3, något som inte alla investerare är medvetna om, menar Lanneboförvaltarna. Trots det värderas Hufvudstaden högre än NP3, 22 gånger årets resultat, jämfört med 17 gånger för NP3, påpekar Kaj och Hallberg.

 Så vem som kommer ge aktieägarna mest i plånboken framöver är de säkra på.

”Vi förväntar oss att totalavkastningen i NP3 även framgent kommer vara betydligt bättre än i Hufvudstaden”, skriver förvaltarna i sitt månadsbrev till fondspararna.

 Lannebos Fastighetsfond backade 1,5% i augusti och ligger nu minus 3% i år, något bättre än sitt jämförelseindex.