Mobilspelsbolaget MAG Interactive, kanske mest känt för Quizkampen, föll hårt på den nyss lagda Q1 rapporten (september-november) i det brutna räkenskapsåret 22/23, där tillväxten var hela 39 procent under kvartalet, dock endast +11 procent räknat i US-dollar (den viktigaste intäktsvalutan).

Den här texten publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 5 den 30 jan

Läs mer om Börsveckan.

Omsättningen nådde 97 Mkr, men denna tillväxt var dyrköpt och ebitda-resultatet på 17 Mkr i jämförelsekvartalet utraderades helt efter höga investeringar på 51 Mkr (14,5) i nya kunder (User Acquisition, UA). Intäktsmixen förändrades också med en högre andel intäkter från köp i spelen snarare än från annonser, vilket är en medveten strategi då UA riktats mot spelare med höga kundvärden. Intäkterna från köp i spelen ökade också hela 75 procent i Q1 vilket dock pressar bruttomarginalen då app-butikerna tar 30 procent av köpet i regel (15% i vissa fall) till skillnad från annonsintäkterna.

Färre användare

Förutom det svaga resultatet är utvecklingen över antalet användare oroande. Trots de stora investeringarna man gör i UA så faller antalet användare kraftigt för MAG. Det uppges som sagt vara en medveten strategi att sikta in sig på de spelare som är mer benägna att göra köp i spelen och därmed driva högre spelarvärden, men det är aldrig bra när den framtida intäktsbasen också krymper. Strategin att sikta mot mer kvalitativa kunder gav förvisso god effekt då den genomsnittliga dagliga intäkten per spelare (ARPDAU) steg till 7,8 US-cent (5,7), men samtidigt minskade antalet dagligt aktiva med 19 procent och månadsaktiva med hela 30 procent.

Det här kan vara rätt väg att gå, men samtidigt undrar vi om inte risken finns att man tappar i den organiska rankingen. Fler spelare ökar också chansen att spelen kan få rejäl spridning. Tidigare har UA-investeringarna legat runt 15 Mkr i Q1 föregående år och i regel är det positivt när bolagen ökar investeringar i UA, om de har rätt kalkyler det vill säga. I MAG får man ganska dåligt betalt för de investeringar man nu tar, hittills i varje fall.

Angående UA-investeringarna så är majoriteten hänförligt Wordzee som lanserades i november 2019, där återbetalningskravet sänkts till 75 procent inom 180 dagar från normala 100%. Ledningen motiverar den förändringen med att de har data över 3 år och är trygga med precisionen i de långsiktiga prediktionsmodellerna. De tre åren är dock pandemidopade, vilket MAG förvisso vet, men att sänka kraven och samtidigt våldsamt öka investeringarna ökar risken i bolaget anser vi. Wordzee är i varje fall det mest inkomstbringande spelet i MAGs portfölj. En snabb sökning på Appannie visar dock på en sidledes utveckling de senaste 90 dagarna så vitt vi kan se, trots stora UA-investeringar.

Tillväxtspel och kassakor

Wordzee ingår i tillväxtkategorin tillsammans med Quizkampen (kallad Quizduel internationellt), Tile Mansion och Word Mansion och omsatte 70 Mkr i kvartalet. Inom ”Live-ops” omsätts 23 Mkr med spel som Word Domination, Ruzzle (tidigare Rumble), Wordbrain, Wordbubbles och Wordwhizzle. De spelen hanteras av 8 anställda och med låga investeringar i UA är kategorin en kassako för MAG. Exempelvis har Ruzzle, som är MAGs egenutvecklade långkörare, fortfarande en stabil spelarbas även nu 10 år efter lansering. Den här delen gissar vi har mycket hög lönsamhet. Slutligen omsätter övriga spel cirka 4 Mkr i kvartalet.

I Quizkampen (Quizduel) verkar MAG gått för långt med annonser i spelet och testar nu att skala tillbaka antalet för att behålla flera spelare och förlänga livslängden av dessa. Quizkampen är också en av MAGs långkörare och har flest antal dagliga spelare i spelportföljen, men med lägre värden än de andra tillväxtspelen. Tyskland är en viktig marknad och Quizkampen är det största triviaspelet på mobil i Europa.

Word Mansion, som lanserades under 2020 i den förvärvade studion Apprope, talas det inte lika mycket om och kanske har det spelet redan stagnerat då det dalar i ranking på den amerikanska marknaden. MAG lyfter istället fram Tile Mansion som är byggt på samma spelmotor och lanserades i Q4 och har fortsatt växa in i Q1 tack vare hög UA då spelet har en ARPDAU i linje med Wordzee och ska lanseras på fler marknader framöver. Även här ser rankingen ut att dala dock.

Effektiv spelutveckling

Slutligen har MAG nytta av de befintliga spelen i utvecklingen av nya då gamla spelmotorer kan återanvändas samtidigt som delar byggts på ett modulärt ramverk. Nya spel är förstås ständigt en option på nästa hit, men konkurrensen är mycket hård inom mobilspel.

Intäkterna som helhet är balanserade med 55-45 procent till fördel för annonser mot köp i spelen. Geografiskt är intäkterna också väldiversifierade med endast USA (24 procent) och Tyskland (17 procent) som tongivande marknader då Sverige med endast 5 procent av intäkterna är det tredje största landet för MAG. Den svaga kronan är gynnsam då rörelsekostnaderna i huvudsak är i SEK (delvis GBP med en studio i Brighton) medan intäkterna är i stor utsträckning i USD.

Kostnaderna ökar emellertid de också, exempelvis steg personalkostnaderna 4% trots att antalet anställda är 7 st färre och totalt 104 i Q1. Övriga kostnader ökar med 19 procent (exklusive UA). USD har därtill försvagats knappt 10 procent mot kronan sedan september vilket kommer visa sig i valutamotvind senare i år om dagens växelkurs står sig.

Men i tuffa tider är det tryggt med en balansräkning som innehåller en nettokassa på 90 Mkr efter avdrag för 11 Mkr i tillläggsköpeskillingar men exklusive 32 Mkr i leasingskulder. Det kan behövas om MAG avser att fortsätta med höga UA-investeringar då det fria kassaflödet i kvartalet var -21 Mkr (hälften hänförligt ökat rörelsekapital).

Förvärvsmarknaden uppges vara god vilket inte minst syns i de noterade spelbolagens värderingar som fallit och då mindre studios har svårare att få in nytt kapital. Förvärv har gjorts med blandad framgång historiskt där förvärvet av Primetime (Live-frågesport) för två år sedan blivit en flopp och tilläggsköpeskillingen skrevs ned i Q4 med 32 Mkr.

Förvärv har också varit framgångsrikt då spel som Quizkampen och Wordzee är produkter av förvärv, om än att de förvärven skedde innan börsnoteringen 2017. År 2020 förvärvades Apprope för 50 Mkr (plus eventuellt 50 Mkr ytterligare i tilläggsköpeskilling) med spelet Word Mansion och det återstår nog att se om det blir en framgång eller ej.

Hög potential

Det finansiella målet tar sikte på en rörelsemarginal på 20 procent vilket inte alls är orimligt om tillväxten kan upprätthållas då skalbarheten i affärsmodellen är mycket lovande. Det bygger förstås på att MAG är rätt ute i dess kalkyler för UA och att churnen inte tilltar. Det är ett stort ”om” men marknaden för mobilspel väntas växa med åtminstone 5-6 procent årligen fram till 2026 enligt undersökningsbolaget Sensor Towers, även om marknaden minskat sedan Q1 2021 efter en våldsam tillväxt på 18 respektive 27 procent under de två pandemiåren som gått.

Oklara tillväxtutsikter

Bolagsvärdet på skuldfri basis är cirka 400 Mkr och om vi normaliserar UA till cirka 20 Mkr per kvartal (80 Mkr på årsbasis) så gör MAG ett rent ebit-resultat på cirka 60 Mkr och värderas då till 6-7 gånger rörelsevinsten som bolaget står och går i Q1. Frågan är bara om MAG ens uppvisar tillväxt i det scenariot. I Q4 spenderades 43 Mkr i UA och i USD var tillväxten inte mer än 1,2 procent sekventiellt trots UA på 51 Mkr under det kvartalet också alltså. Ingen vidare utväxling vad det verkar om än det förstås finns en del rörliga delar i sekventiella jämförelser i synnerhet.

Den här texten publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 5 den 30 jan

Läs mer om Börsveckan.

Om man tror på de kalkyler MAG ställer upp för UA så bör det bli bra i slutändan, men vi är inte övertygade om det, samtidigt som spelarbortfallet är fog för oro. Sammantaget kokar det ner i vad man tror om tillväxtutsikterna och vilken nivå av UA som krävs. Risken finns att livslängden inte är den man tror och kanske kannibaliserar man snarare på spelarbasen som snurrar med ny UA gång på gång.

MAG är ett intressant men svårbedömt bolag och vi förhåller oss avvaktande.