Sedan vår analys av det finska industribolaget Wärtsilä i början av oktober (läs analysen här) så har aktiekursen avancerat med över 20 procent, vilket är bättre än utvecklingen för Helsingforsbörsens breda index (OMX Helsinki 25) under samma period.

Wärtsilä lämnade sin rapport för det tredje kvartalet den 23:e oktober och som var bättre än analytikerkårens förväntan. Omsättningen sjönk visserligen med 11 procent till 995 miljoner Euro i spåren av en svag marknad, men rörelseresultatet förbättrades å andra sidan med hela 55 procent till 61 miljoner euro med positiv påverkan från en bättre servicemix och temporära besparingsåtgärder. Det kan ställas mot analytikerkårens snittprognos för rörelseresultatet om 59 miljoner euro.

Rörelsemarginalen kunde därmed expandera till 6,1 procent (3,5) under kvartalet.

För de första tre kvartalen i sin helhet så ligger dock rörelsemarginalen på 5,1 procent (7,3). Det kan jämföras med genomsnittet för åren 2017-2019 om cirka 10,5 procent i snitt, varav 8,8 procent ifjol. Det är alltså en ganska bra bit kvar innan man kommit tillbaka till de historiska lönsamhetsnivåerna.

Det är också för tidigt att säga att marknaden vänt ordentligt även om bolaget förväntar sig en viss förbättring i närtid. Orderingången var oförändrad under det tredje kvartalet om 981 miljoner euro, och hittills i år så ligger nedgången på -14 procent varav en nedgång för serviceordrar på -16 procent.

I sitt vd-ord skriver Jaakko Eskola att visibiliteten i efterfrågeutvecklingen är svag i nuvarande pandemiläge och det gäller även de långsiktiga effekterna av pandemin.

Källa: Wärtsilä

Men som vi noterade i vår tidigare analys i oktober så finns det många saker att vara optimistisk kring när det gäller Wärtsilä. Framför allt uppskattar vi valet av ny vd i form av Håkan Agnevall som för närvarande innehar rollen som vd för Volvo Bussar. Han tar formellt över vd-rollen i Wärtsilä senast i april och har erfarenhet utav att arbeta med bolag på mycket konkurrensutsatta marknader och elektrifiering.

Wärtsilä är också exponerat mot flera gynnsamma marknadstrender så som smart teknologi och förnybar energi.

Bolagets affärsmodell och strategi bygger på att leverera smart teknik och optimerade livscykeltjänster till marin- och energimarknaderna. Genom att man fokuserar på hållbar innovation, total verkningsgrad och dataanalys så arbetar Wärtsilä både med den miljömässiga och den ekonomiska prestandan för sina kunders fartyg och kraftverk.

Som exempel så inledde Wärtsilä i november ett samarbete med brasilianska CBO för att uppgradera ett fartyg i deras flotta. När det är färdigt så kommer det att bli ett hybridfartyg med batterier. För kunden ger det inte bara lägre bränslekostnader och koldioxidutsläpp. Även kostnader för service och reparationer blir lägre då motorerna kommer att ha färre drifttimmar.

Foto: Wärtsilä

Inom analytikerkåren så har riktkurserna inte förändrats nämnvärt sedan analysen i oktober. Den genomsnittliga riktkursen för Wärtsilä ligger idag på 7,5 euro mot tidigare 7,8, enligt Marketscreener och Wärtsilä/Vara Research.

Även om rapporten för det tredje kvartalet var något bättre än analytikernas lönsamhetsprognos så har omsättnings- och resultatprognoserna för i år och 2021-2022 reviderats nedåt. Man bedömer också fortsatt att omsättningen faller under nästa år där fördröjningseffekter troligen påverkar med en omsättningsåterhämtning först under år 2022. Här hade vi hoppats, när vi nu är på väg att lämna 2020 års svåra pandemiår, att omsättningsprognosen för 2021 skulle revideras upp på två månader och att vi skulle få se tillväxt nästa år. Men så blev det alltså inte, och det medför att man ska vara lite försiktig kring utsikterna i närtid.

Till det positiva så ser analytikerkåren att nettoskulden sjunker något mer under nästa år till 512 miljoner euro (687), vilket ger en nettoskuldskvot kring 1,0 gånger. Det är en ganska normal skuldsättningsnivå för ett cykliskt bolag och som även lämnar ett visst utrymme till kompletterande förvärv om ledningen så önskar.

Med Håkan Agnevall vid vd-rodret så skissar analytikerkåren till nästa år att rörelsemarginalen börjar återhämta sig till 2019 års lönsamhetsnivå på närmare 8 procent, men att omsättningen fortsätter att falla till under 4,6 miljarder euro. Det är först till 2022 som omsättningen ses växa igen med drygt 5 procent till 4,8 miljarder euro.

Justerat för den förväntade nettoskulden om 512 miljoner euro nästa år så värderas Wärtsilä idag till en resultatmultipel, ev/ebit, om 15 gånger för nästa års rörelseresultat, eller en omsättningsmultipel om 1,2 gånger för samma period. Det kan jämföras med fjolårets värdering om 14 respektive 1,3 gånger, och som gör att vi nuläget tycker att aktien är ganska rättvist värderad.

Detsamma gäller om vi framåtblickande tar hänsyn till resultat- och vinsttillväxten som för prognosperioden 2021-2022 ses ligga på cirka 20 procent i snitt. Också i detta perspektiv så framstår värderingen som ganska rimlig.

När vi skrev vår tidigare analys så trodde vi inte att varken analytiker eller investerare skulle tillskriva Wärtsilä en historisk ev/ebit-multipel om 16 gånger (2017-2019) förens bolaget lyckats bevisa en högre, och hållbar, lönsamhet. Vi ansåg då att en multipel på 13 gånger gick att motivera baserat på 2019 års lönsamhetsnivå, och det har vi i dagsläget redan passerat med en värdering ovan på 15 gånger.

Istället för en gradvis förbättring så har aktiemarknaden tagit ut mycket i förskott avseende ny vd och en marknadsåterhämtning, vilket gör att det finns skäl att ställa sig vid sidlinjen.

Ledningen skulle kunna överraska med förvärv utifrån lånebufferten i balansräkningen, men det är ändå lite spekulativt.

Det har till exempel spekulerats nu i november att Wärtsilä skulle vara en potentiell köpare av motordivisionen Bergen Engines. Bergen Engines ägs idag av Rolls-Royce och prislappen ligger på uppemot 1,2 miljarder norska kronor.

Vi är dock osäkra om det blir något förvärv. En ny vd brukar i första hand ägna tid åt att se över befintlig verksamhet innan man adderar något nytt. Så det är inget vi förväntar oss i det kortsiktiga perspektivet då man just nu genomför ledningsförändringar. I övrigt så har Bergen Engine dessutom inte uppvisat en vinst sedan 2013, enligt nyhetsbyrån Finwire.

Summa summarum, så har aktiemarknaden sprungit lite i förväg i Wärtsilä-aktien och även om vi gillar bolaget i sig så tycker vi man ska vara disciplinerad när uppsidepotentialen försvunnit. Vi tar därför ned köprådet till neutralt och tar hem den fina vinsten.