Medan ett antal svenska bioteknikföretag haft upprepade bekymmer har läget för Lundabaserade Active Biotech stärkts senaste tiden. Sedan årsskiftet har aktien mer än fördubblats efter att det utdömda MS-projektet återfått marknadens förtroende.

Den som följt nyhetsflödet i biotechbranschen några år vet hur förtvivlat svårt och vilken lång vindlande väg det kan vara fram till ett godkänt och säljande läkemedel. Framför allt när man börjar från början och tar fram en molekyl som bygger på helt nya verkningsmekanismer.

Active Biotech är inget undantag. Efter år av fram- och motgångar såg det riktigt ljust ut förra våren. I slutet av 2010 hade positiva forskningsresultat presenterats från fas III-studien med själva flaggskeppet i forskningsportföljen, Laquinimod mot MS.

Med bra studiedata från en avslutande fas III-studie syntes vägen mot godkännande spikrak. Laquinimod är utlicensierat till israeliska Teva som har en stark global position på MS-området. MS är ett sjukdomsområde som värderas till cirka 50 miljarder kronor årligen. Med en tablett istället för injektion, utan stora bieffekter på immunförsvar, syntes Laquinimods framtid aldrig så ljus.

Då var ett amerikanskt godkännande i slutet av detta år och en marknadslansering nästa år fullt sannolikt. Därefter skulle Tevas väskdängare sköta jobbet så att Active inom en inte alltför avlägsen framtid kunde nå upp till årliga royalties över miljarden.

Vid årsskiftet 2010/2011 handlades aktien över 170 kronor, den högsta kursnivån på ett decennium. Elva månader senare handlas aktien i 14 kronor, den lägsta nivån på nio år. Idag står kursen väl över 50 kronor igen. Det är våldsamma svängningar som väl illustrerar risken i den här typen av investeringar. Förklaringen ligger till stora delar i hur Laquinimodprojektet utvecklats.

I april 2011 visade Teva tidig data från en andra fas III-studiena att Laquinimod inte stoppade återfall i den utsträckning som analytikerna hade väntat sig samtidigt som konkurrenter som amerikanska Biogens flyttade fram sina positioner.

I början av augusti i fjol meddelades att den andra fas III-studien med Laquinimod inte nådde målet att minska återfall. I november tillkännagav Teva att FDA ville se en ny fas III-studie. När aktien nådde sin lågpunkt i den senaste kurscykeln började insiders i bolaget köpa aktier.

I mars tillkännagavs att en europeisk registreringsansökan ska lämnas in under andra halvåret i år, vilket förutom milstolpsbetalningar addera ytterligare förtroende för projektets förmåga. Så den 8 augusti kom till slut beskedet att en tredje fas III-studie på Laquinimod ska dras igång med 1 800 patienter och primärmål att minska funktionsnedsättning som mäts på 24 månader. Nytt är att en dubbelt så stark dos på 1,2 milligram ska testas, en signal om preparatets säkerhet.

Beskedet fick aktien att stiga till 59 kronor som högst, en nivå som ligger drygt fyra gånger högre än bottenkänningen i november. Vill det sig väl kan den nya studien starta kring årsskiftet, innebärande att om allt går Teva och Actives väg den här gången kan Laquinimod lanseras i USA kanske 2017 eller mer sannolikt 2018.

Det är 14 år efter att projektet licensierades ut till Teva och fem år senare jämfört med vad bolaget trodde för bara 18 månader sedan. Under tiden slipar andra bolag på konkurrerande projekt. Vem har sagt att det ska vara enkelt?

Nu har vi bara diskuterat Laquinimod. Det är det projekt som är viktigast i värderingen av Active Biotech, och påverkar därför kursen mest. Men bolaget har en bra bredd i forskningsportfölj.

Det finns tre projekt i slutlig klinisk fas. Förutom Laquinimod är det Tasq mot prostatacancer och Anyara mot njurcancer. Ju senare i utvecklingen ett projekt befinner sig, desto lägre risk. Men som fallet Laquinimod visar så är inget säkert i den här branschen.

Som vi ofta påpekat styrs kursen i forskningsbolag primärt av nyhetsflödet. Delårsrapporter är av mindre intresse, förutom uppföljningen av kapitalsituationen. Under 2011 tog bolaget in totalt 390 miljoner kronor i nytt kapital. Vid halvårsskiftet låg det nästan lika mycket i kassan.

Active driver några projekt i egen regi. Med första halvåret som guidning bränner bolaget cirka 400 miljoner på årsbasis. Det är högt, vilket förklaras av det kliniska programmet för Tasq, något som licenstagaren Ipsen kommer att betala om projektet nått sina mål. Resultatet vet vi om 1,5-2 år.

Bolaget har intäkter. Under perioden kom en delmålsbetalning på drygt 90 miljoner kronor från Ipsen. Ytterligare cirka 35 miljoner väntar från Teva nu när europeisk ansökan för Laquinimod lämnats in.

Kvar finns möjligheten att licensiera ut rätten till Tasq i Nord- och Sydamerika samt Japan. Det tillsammans med eventuell utlicensiering av Anyara är källor till ytterligare intäkter. Ipsen betalade up front 25 miljoner euro, så det är inga småpengar vi talar om.

Rhudex mot reumatism är utlicensierat till Medigene och planen är att projektet ska in i fas II i slutet av året. Många substanser testas på fler indikationer. Lägg därtill 57-57 mot systemisk skleros i tidig klinisk fas.

Det finns onekligen en bredd. Men i forskningsvärlden översätts bredd till kostnader. Branschens historia visar att det är det vanskligt att räkna på kassabehovet eftersom det är en binär verksamhet. Dröjer framgångarna så dröjer intäkterna. Det räcker med att någon andas ordet kassabrist för att det ska vara dags att ta in nya pengar.

Som framgår av resonemanget är riskerna betydande. Active Biotech har god bredd i både portfölj och samarbetsavtal, men det är ingen garanti för framgång. Blir det tredje gången gillt med den nya Laquinimodstudien blir det storvinst, men det dröjer som sagt några år innan vi vet. Och vi oroar oss för vad konkurrenterna hinner göra under tiden.

Närmast i tiden kan vi kanske hoppas på ett nytt avtal kring Tasq. För Anyara ska vi vänta in resultatet av fas III-studien mot slutet av året och sedan en eventuell utlicensiering under våren 2013. Fler cancerindikationer för projekten hägrar också i framtiden.

Den kortsiktige som handlar på nyhetsflödet har sannolikt redan lättat på sitt innehav efter den fina resa som omvärderingen av Laquinimodprojektet förde med sig. På längre sikt har Active Biotech onekligen potential, men som vårt resonemang visar måste man då vara beredd på att vara väldigt långsiktig.

Väger vi samman risker med potential och beaktar vår prognoshorisont på upp till sex månader framstår aktien ¿ på basis av den information vi har idag ¿ som anständigt värderad efter den senaste tidens uppvärdering och vi sätter en Neutral rekommendation. Bland de utpräglade forskningsbolagen utan produktförsäljning framstår dock Active Biotech som en av de klart mest attraktiva.