Den här analysen publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 33 den 10 augusti. Läs mer om Börsveckan.

Många nätspelbolag har varit starka på börsen i år men inte alla. Oddsleverantören Kambi tillhör undantagen med en kursnedgång på 18 procent. Förra veckans halvårsrapport spädde på nedgången – vilket är lite paradoxalt då Kambi har en stor del i framgången för Unibet som steg till väders på sin rapport. Kambi sköter Unibets oddsrörelse. Men ärligt talat var det inte några vidare bra siffror som bolaget hade att komma med.

Lite bakgrund först. Kambi erbjuder sina kunder en komplett odds-rörelse. Bolagets 380 anställda jobbar dels med att utveckla all IT för att leverera odds, hantera risk, sköta statistik och allt annat tekniskt som behövs för att erbjuda en ”sportbok” som det kallas på branschspråk. Dels jobbar de med att sätta själva oddsen på 100 000-tals events per år.

Oddsen levereras till operatörer som Unibet i mobil, PC eller fysisk spelautomat om så önskas. Kambi tar huvudsakligen betalt i en andel i kundernas spelnetto – vilket ger en god skalbarhet i rörelsen när volymerna växer. Affärsmodellen liknar i många stycken NetEnts men här handlar det alltså om odds och inte om kasino.

Kambi har hittils fått ett tiotal kunder och de stora är Unibet, brittiska 888 samt Red32 och åländska PAF. Unibet och 888 är sannolikt helt dominerande. Under förra året vände Kambi till vinst för första gången sedan bolaget startades inom Unibet 2010, tack vare en tillväxt på 70 procent till 335 Mkr. Resultatet före skatt blev 18 Mkr.

Inledningen på 2015 har inte varit lika stark då tillväxten växlat ned till 20 procent för första halvåret och bara var 13 procent i Q2. Detta är ganska mycket sämre än hur mycket kundbasen ökar sin bruttoomsättning (36 procent). Det beror delvis på lägre marginaler (mindre vinst att dela på) men också på ökad skatt i England och volymrabatter för storkunderna. Att 2015 saknar ett stort event som fotbolls-VM påverkar också. På kort sikt kan tillväxten falla ytterligare i det säsongsmässigt svaga Q3.

På rullande tolv månader är intäkterna 374 Mkr, rörelsevinsten 29,5 Mkr och resultatet 0,68 kr/aktie. Som Kambi står och går så tjänar bolaget hyggligt med pengar men inte alls i paritet med börsvärdet, som är 1,9 miljarder till kursen 62.50 kr. Rulllande p/e är 92! Grejen med Kambi är emellertid inte den nuvarande vinstförmågan utan potentialen som finns i rejäl volymtillväxt – i första hand genom att bolaget får in nya operatörskunder.

Det finns aktörer som borde vara mycket lockade av att ”outsourca” sin oddsrörelse till Kambi. Exempel på det är kasinoinriktade bolag som vill bredda med odds (som 888) eller ex-monopol som inte haft möjlighet att erbjuda lika bra produkter som onlinebolagen (som Svenska Spel). Att bygga upp en egen oddsrörelse som kan matcha Unibet, Bet365 eller Bwin är knappast försvarbart för sådana bolag.

Tänk bara på att Kambi har 100-tals oddssättare på kontor i Malta, Filippinerna och Rumänien. I och med att Kambi redan producerar alla dessa odds för befintlig kundbas, så vore en ny kund inte förenad med större merkostnader. Alltså finns chansen till finfin vinsttillväxt.

Men allt hänger självklart på att Kambi verkligen lyckas få in nya kunder (och inte tappa gamla – läs 888 som figurerat i uppköpsdiskussioner). På den här fronten har det tyvärr varit stiltje. Kambis senaste riktigt stora kontrakt, 888, tog de för över två år sedan, i maj 2013. Under det senaste året har ingen stor kund signats och det har egentligen bara varit en relevant upphandling ute i Europa - tyska operatören Mybet som ratade Kambi till förmån för en brittisk leverantör vid namn Amelco.

Kambi förlorade upphandlingen på att de erbjuder en komplett lösning för hela odds-processen, medan kunden föredrog en blandning av att ha egen oddsavdelning och köpa in information.

I övrigt har marknaden varit lugn. Något som kan snabba upp processerna är de omregleringar som pågår. Då ställs operatörer – till exempel ex-monopolen – inför en ny spelplan och utvärderar hur man ska möta marknaden. Tyvärr för Kambis del så har flera regleringsprocesser försenats, till exempel i Holland. Det börjar istället röra på sig i Sydamerika där Mexiko är mest intressant på kort sikt. Optimisterna talar om att något kan ske redan innan årsskiftet.

Kambi har öppnat säljkontor för Sydamerika fått in en fot i Mexiko genom ett kontrakt med mediejätten Televisa som driver 18 landbaserade kasinon. Kambi ska levereras odds till två av dessa. Förhoppningen är att Televisa ska rulla ut en lösning för alla 18 och bygga en kommande onlinetjänst (har ingen än) på Kambi när marknaden regleras. Det är lovande, men inget som ger intäkter att tala om på kort sikt.

Utan nya kunder men med oro för att 888 ska försvinna och med bromsande tillväxtsiffror så är det inte konstigt att Kambiaktien korrigerat lite av fjolårets rally. Vi tycker ändå att Kambi även idag har utmärkta möjligheter att bli något stort på sikt. VD Kristian Nylén säger att man aldrig varit i fler diskussioner med potentiella kunder än nu. Konkurrenskraften i deras produkt är god – annars skulle knappast Unibet och 888 gå så bra inom sportspel.

Vi ser inte heller att nya konkurrenter kommer in och tar kunder.

Att köpa aktien kräver dock rejält tålamod och på kort sikt, säg ett år, skulle det inte förvåna oss om det går att få den billigare. Tillväxten kan pressas ytterligare och känslan är att det inte finns någon ny kund runt hörnet (men man vet aldrig). Ska vi sätta ned foten i ett råd blir det avvakta.

Men för den som är riktigt långsiktig är Kambi ett intressant innehav och då är det kanske lika bra att köpa redan nu.