Den organiska försäljningen sjönk med 13 procent för polymerkoncernen Hexpol under fjärde kvartalet. Ytterligare ett kvartal med lägre efterfrågan innebär att den organiska försäljningen minskat 9 procent på årsbasis. I senaste kvartalet beror den sämre försäljningen inte bara på lägre efterfrågan utan också en längre julledighet än vanligt, vilket stökar till jämförelsesiffrorna något.

Inklusive de senaste tre förvärven (Kirkhill, Mesgo och senast Prefferred Compounding) steg omsättningen med 13 procent och till 15,5 miljarder kronor under 2019. Det är var sammantaget något sämre än vad analytikerna förväntat inför rapporten. Marknadens reaktion var blixtsnabb och aktien föll hårt på rapportdagen.

Amerikanska Preferred Compounding inkluderades i koncernen i juli 2019. Preferred är det näst största gummibolaget efter Hexpol i Nordamerika, enligt rubbernews.com. Köpeskillingen var 232 miljoner dollar (på skuldfri basis), för vilken Hexpol stärker sin position med fem anläggningar i USA, samt en i Mexico.

Integrations- och synergiarbetet fortgår, vilket i kvartalet inkluderar stängningen av två amerikanska produktionsenheter. Efter 2020 ska synergier på 9 miljoner dollar vara i hamn.

Prislappen i affären motsvarar cirka en årsomsättning, vilket är lite högre än värderingen på noterade peers i Nordamerika. Men det är mindre än hälften av EV/S-värderingen på Hexpol.

Preferred har dock lägre marginaler. Få underleverantörer når Hexpols nivåer. Så i regel späder förvärven ut lönsamheten, åtminstone till en början.

Även justerat för engångsposter sjönk rörelsemarginalen i senaste kvartalet och den negativa marginaltrenden fortsätter. Den fallande lönsamheten har sannolikt flera förklaringar där förvärv, generellt lägre volymer och sannolikt också prispress från kunderna hör till huvudorsakerna.

Hexpols beroende av fordonsindustrin har minskat de senaste åren. Biltillverkarna och dess underleverantörer står nu för 35–40 procent av intäkterna. Så när det stormar i sektorn blir det tydligt för Hexpol.

Också andra bolag med anknytning till fordonsindustrin har noterat samma utveckling. Gränges vd Johan Menckel kommenterade, i samband med gårdagens rapport från bolaget, stämningen på fordonsmarkanden som avvaktande, och att det råder en osäkerhet kring skiftet från fossila bränslen till el bland konsumenterna.

Övriga intäkter i Hexpol kommer från andra delar av tillverkningsindustrin, till exempel från bygg. Inom affärsområdet Engineered Products (7% av omsättningen 2019) tillverkas bland annat truckhjul och packningar till värmeväxlare.

Leveranserna till fordonsindustrin sker primärt inom affärsområdet Compoundings. Affärsområdet står för majoriteten av bolagets totala intäkter (93%). Kunderna är globala men störst är exponeringen mot Amerika (60%) och Europa (35%), följt av Asien (5%). Försäljningen i Amerika gör Hexpol väldigt dollarkänsligt. Det har varit en stor fördel som inte självklart följer med 2020.

Nybilsförsäljning,USA

Nybilsförsäljningen i USA minskade för tredje året i rad. Sedan toppåret 2016 har försäljningen sjunkit med 500 000 fordon, eller 2,8 procent. Ifjol såldes 17 miljoner lätta fordon i USA, enligt Statista. Grafen beskriver också en fordonsmarknad som egentligen inte vuxit sedan år 2000.

I Europa däremot ökade försäljningen med 1,2 procent under 2019. Året innan stod efterfrågan still. Under fjolåret såldes 15,8 miljoner lätta fordon i Europa, enligt Bestsellingcars.com

På den kinesiska bilmarknaden såldes 25,8 miljoner fordon under 2019, enligt CNN Business. Det motsvarar en fjärdedel av alla sålda bilar i världen. Försäljningen sjönk med hela 8 procent i årstakt och det var det tredje året i rad med krympande efterfrågan, samt en tilltagande inbromsningen från 2018 (-3%).

Raset sätter också punkt för uppgången på Kinas bilmarknad som varat sedan 1990-talet. Detta har slagit hårt mot fordonstillverkarna och dess underleverantörer. I relation till många skräckexempel har Hexpol klarat sig väldigt bra, tack vare sin bredare industriexponering och stabila finanser.

Den viktigaste lärdomen från fordonsdatan är inte storleken på bortfallet. Istället bör den extraordinära återhämtningen efter finanskrisen tas i beaktande. Precis som boomen i Kina.

Under finanskrisen närmast halverades bilförsäljningen i USA.  Sedan återhämtade den sig snabbt under 2009–2014. Tillväxten under den perioden är egentligen en återgång till nivåer som känns igen från 2000-talet. Och perioden sammanfaller med Hexpols glansdagar.

Under perioden steg omsättningen samtidigt som bolaget ökade sina marginaler. I kombination med en multipelexpansion blev Hexpol dåtidens hetaste avknoppning.

Den framtida tillväxten i Hexpol ska nu uppskattas i ett läge då världsekonomin, och den viktiga kinesiska marknaden förväntas växa långsammare än tidigare. En snabb urbanisering, ett större miljötänk, samt ny teknik och diverse bildelningstjänster talar också för att efterfrågan på nya fordon, i framtiden, inte heller blir lika stor.

Efter fjärde kvartalet har delar av analytikerkollektivet hunnit justera ned sina prognoser. Inför rapporten förväntades en omsättningsökning kring 9 procent under 2020. Den uppskattningen är nu knappa 7 procent. Den organiska tillväxten har justerats ned från noll till minus 2,4 procent.

I och med kursfallet och nedrevideringen är den framåtblickande värderingen nästan oförändrad. På estimaten värderas Hexpol till 13,5 gånger rörelseresultatet (EV/ebit). Det är någorlunda i linje med den historiska snittvärderingen. Men något högre än snittet för peers som Airboss, Polyone och Trelleborg.

Hexpol kan stoltsera med mycket bättre avkastning på eget kapital, högre rörelse- och vinstmarginal. Men ett orosmoment är att marginalerna faller.

Rörelsemarginalen var 18 procent 2016 men har nu fallit till 13,2 procent. Trenden är oroväckande och en indikation till vändning krävs sannolikt för att väcka marknadens intresse.

För den långsiktig investeraren kan dock en vidare kräftgång vara att föredra. Även om Hexpol tappat på marginal och försäljning klarar man sig relativt sett väldigt bra. I sämre tider kan Hexpol plocka upp fler konkurrenter till attraktiva priser.

Eventuella nya förvärv ryms inte i analytikernas prognoser. Inte heller valutarisken, vilket i motsats kan motivera en högre riskpremie. Av historiken att döma är det rimligt att minst ett bolagsköp sker inom de närmaste åren.

Snittstorlek på de senare förvärven är ungefär 1,5 miljarder kronor. Ytterligare en sådan affär kan motivera en större uppsida i Hexpol-aktien än den som analytikerna ser, det vill säga om man också lyckas lyfta marginalerna hos förvärvet.

Addera ett sådant förvärv till prognosen för 2021. Då kan istället omsättningen växa närmare 13 procent under 2021. Antaget en rörelsemarginal kring 14 procent, vilket alltså är en liten förbättring mot fjolåret men lägre än analytikernas konsensus, så värderas aktien (baserat på nuvarande skuldsättning) till EV/ebit kring 12 eller p/e 15.

Kan Hexpol, likt historiskt, framgångsrikt hantera förvärv samt kapitalallokering och även framtiden leverera en hög avkastning på eget kapital, till en värdering i linje med marknaden, så är det attraktivt.

Tror man dessutom att bolaget kan överraska mot lågt ställda förväntningar, och att det faktiskt blir ett uppsving för konjunkturen under 2020, kanske det är tillräckligt för att motivera ett långsiktigt köp.

Men givet osäkerheterna som råder har inte jag bråttom att plocka upp aktien.