Den omtvistade casinoleverantören Hacksaw (74,50 kr) rapporterade idag resultatet för andra kvartalet. Aktien faller i skrivande stund 8% på siffrorna – några lugnande, andra lite mer oroande.

Detta var också första kvartalet med bolagets tillförordnade VD Ana Vrabic Verdir, som sedan innan sitter i bolagets styrelse. Detta efter att tidigare VD Christoffer Källberg hastigt sparkats från posten. Den operativa verksamheten leds dock från Malta av Marcus Cordes som jobbat i bolaget sedan start och äger aktier för ca 170 Mkr.

Nya rekordsiffror

Överlag är det mycket starka siffror som casinoleverantören presenterar. Intäkterna växte 31% jämfört med samma kvartal i fjol. Den justerade rörelsemarginalen förblir nästan absurt hög på 82%. Och det är ett högt tempo i bolaget där 106 nya avtal slutits med nya och befintliga kunder.

Rekordmånga nya spel har också lanserats. Dels 17 egenutvecklade spel. Dels ytterligare 17 tredjepartsutvecklade spel som lanserats via den plattform (kallad ”OpenRGS”) där externa utvecklare får tillgång till Hacksaws distributionsnätverk. Detta till mycket låg marginalkostnad för Hacksaw.

Tappar tempo

Det finns dock många sätt att vrida och vända på tillväxttalen i ett bolag. Den som letar svagheter i dagens rapport hittar det genom att granska antalet spelrundor, där bolaget rapporterar ett snitt för de senaste tolv månaderna.

Den trenden har saktat in betänkligt. Från att ha växt 15-25% varje kvartal inför noteringen för drygt ett år sedan, ligger nu ökningen runt 3% sekventiellt. Det innebär fortfarande en tillväxt som uppräknat i årstakt ligger kring 14% – men är långt ifrån den takt på 30% som bolaget just nu växer intäkterna med, och även har som finansiellt mål att nå.

Antalet spelrundor är förstås inte synonymt med intäkter. Det speglar exempelvis inte hur stora spelarnas insatser är, operatörernas vinstandel (som kan variera slumpmässigt över tid), Hacksaws take-rate (som kan skilja mellan olika operatörer och geografier) eller valutaeffekter.

Antalet spelrundor är alltså ett volymmått, och ska betraktas som det. Däremot tror vi det över tid kommer vara svårt för Hacksaw att växa intäkterna 25-30% årligen om antalet spelrundor bara växer 10-15%.

Faktorer som tyder på att en återhämtning ändå skulle kunna ske är bland annat det rekordstora antalet nylanserade spel, men också att Q3 säsongsmässigt brukar bjuda på ett lyft. Någon effekt av fotbolls-VM har Hacksaw inte noterat i andra kvartalet. Däremot finns nog en chans att VM-relaterade insatser och vinstpengar skulle kunna söka sig till casinospel när VM nu är över.

Så värderas leverantörer till casino- och sportspelsbranschen

Övertygar inte skeptikern

Hacksaw täljer just nu guld med smörkniv. Balansräkningen är urstark med en nettokassa på 99 miljoner euro och ett resultat som till stor del delas ut. Aktien är inte särskilt dyr, och de aktieförsäljningar som befarats sedan lock-up för tidigare ägare och nyckelpersoner upphört har än så länge uteblivit. Den som stirrar blint på siffrorna har lätt att räkna hem aktien.

Frågetecknen runt Hacksaws gråmarknadsexponering och kryptokasinon kvarstår. Att bolaget har en bra produkt betvivlar vi inte, men hur mycket medvind bolaget haft som följd av de kanaler man verkar i vet vi inte. Hacksaw har varit vinnare på en miljö där förbud eller hård reglering fått spelare att söka oreglerade alternativ. Den trenden kan säkert fortgå, men är också känslig för ny reglering eller hårdare tag från myndigheter. Det återstår att se hur Hacksaw står sig i en casinovärld som generellt blir alltmer reglerad, även om bolagets diversifiering över olika kunder och marknader är en styrka.

När tillväxttrenden nu samtidigt oroar mer än tidigare känner vi inte att det är läge att byta fot kring aktien. Vi ser en risk att bolaget får svårt att nå den tillväxttakt nära 30% som var konsensus före dagens rapport. Tredje kvartalet kan nog bli bra, men vi skulle vilja se en tydligare återhämtning i volymtillväxt innan vi vågar ändra uppfattning om aktien.