.png)
Den här texten publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 42 den 18 oktober
Norska Europris är en generell lågprishandlare med ett brett produktutbud och en liten men växande e-handelsdel. Europris är marknadsledande i Norge. Bolaget har gynnats av en underliggande hög tillväxt inom lågprissegmentet och under pandemin fick Europris dessutom en extra försäljningsskjuts då tidvis nedstängd gränshandel med Sverige gynnade lokala norska aktörer, och Europris kunde stoltsera med en omsättning som steg med hela 29 procent under 2020.
Ett mellanår
Innevarande år blir något av ett mellanår då pandemieffekterna klingar av samtidigt som jämförelsetalen är tuffa. Under första halvåret ökade omsättningen med 6 procent men om man ser till Q2 isolerat så minskade faktiskt omsättningen med 5 procent om än att bolaget hade större covidrelaterade nedstängningar under Q2 i kombination med negativa kalendereffekter. Därmed tror vi att det finns chans till en viss återhämtning under andra halvåret.
Omkring 10 procent av Europris butiker drivs via franchise vilket ger lite billigare expansion och e-handeln, som i dagsläget utgör knappt 4 procent av omsättningen, växer snabbt. Tillväxten online var hela 66 procent under Q2 så andelen ökar över tid.
En annan viktig tillväxtfaktor är att penetrationen av lågprishandel fortfarande är väldigt låg. Enligt Europris utgör lågprishandeln knappt 5 procent av totalmarknaden. Vidare finns ett mönster där lågprishandel och premiumalternativ växer snabbare än totalmarknaden.
Slutligen bör också nämnas att Europris är aktiva på förvärvsfronten. I år har två förvärv genomförts, varav ett relativt stort. I mars var det Lunehjem (som taktar omkring 35 MNOK i omsättning på årsbasis) som köptes och senare under året förvärvades 67% av Lekekassen som omsatte 545 MNOK under 2020. Lekekassen är Norges största onlinebutik för leksaker och vi ser goda synergimöjligheter då det kompletterar Europris befintliga sortiment samtidigt som det stärker e-handelsdelen. Förvärvet görs till en värdering på 1,4 gånger försäljningen baserat på 2020 års siffror, eller 8x ebitda. Lekekassen hade en ebitda-marginal kring 17 procent, lite lägre än Europris nivåer kring 21-22 procent.
Europris driver också en kundklubb som heter ”Mer” och som går riktigt bra och vid utgången av Q2 hade den 853 000 medlemmar, att jämföra med 690 000 vid årsskiftet. Kundklubbar knyter upp kunder och ger en bra reklamkanal till hushållen som är anslutna. Den riktigt stora pjäsen som vi väntat på är dock svenska ÖoB, där en tidigare transaktion blivit något av en långbänk. 2018 ingicks nämligen avtal med svenska ÖoB om att förvärva 20 procent av bolaget med option att köpa ut återstående 80 procent efter utgången av 2020. Den ytterligare betalningen ska ske i Europrisaktier och prislappen ska bli 7,7x ÖoB:s ebitda-resultat för 2019 och 2020. Men Europris och ÖoB har inte kommit överens av vad detta ebitda-resultat är och kan därmed inte slutföra transaktionen. Utfallet av detta återstår att se.
Trögt i ÖoB
ÖoB har inte kunnat växa lika bra som Europris med en tillväxt 2020 på relativt modesta 4,1 procent och dessutom med fallande ebitda-resultat, till 68 MNOK (75) motsvarande en ebitda-marginal på låga 1,6 procent. Så ÖoB framstår inte som lika starkt som Europris. Å andra sidan finns kanske en del kostnadssynergier som kan realiseras om Europris kan ta över hela ÖoB, men då det redan finns ett samarbete och samordning i inköp ska man inte räkna med något stort uppsving. Vi räknar inte med att ÖoB konsolideras i närtid i alla fall.
Hög bruttomarginal
När det gäller lönsamheten ser det bättre ut än på översta raden. Europris har, för en lågprisaktör, en fin bruttomarginal under första halvåret på 45,4 procent (42,6). Det kan jämföras med Tokmanni som låg på 34,2% under första halvåret 2021. Med stöd av en högre bruttomarginal så har Europris också dubbelt så hög rörelsemarginal, på 14,3 procent att jämföra med Tokmannis 7,4 procent. Med stigande andel egna varumärken ser vi att Europris kan öka marginalerna gradvis. Men just nu är siffrorna lite dopade av covideffekter och vi räknar med att lönsamheten faller tillbaka något nästa år. Då egna varumärket kontinuerligt tar marknadsandelar kan det också bidra till marginalexpansion på sikt. Om man ser till rörelsekostnaderna i relation till omsättning så ligger de ganska stabilt kring 23-24 procent.
Om vi gör en lite försiktig kalkyl och räknar med en tillväxt kring 4 procent de närmaste åren, i linje med den organiska tillväxten just nu, samt en stabilisering av rörelsemarginalen kring 13-14 procent skulle Europris värderas till knappt 10 gånger nästa års förväntade rörelseresultat. Och direktavkastningen är finfina 4,5 procent. Det är väldigt lågt. Även om tillväxten helt skulle parkera är det en fin utdelningsaktie som förtjänar högre värderingsmultiplar.
Köp Europris.
Den här texten publicerades i tidningen Börsveckan i nummer 42 den 18 oktober
